중국의 디플레이션은 얼마나 심각한가? #1

SUMMARY

- 중국 소식들이 심상찮습니다. 부동산 위기는 확대되고, 청년 실업률은 급등하고 있습니다. 물가마저 감소하며 디플레이션에 진입한 듯 보여요.

- 게다가 수출·수입은 모두 감소했고 모두가 기대했던 춘절 효과마저 실패하며 내수 진작에도 어려움을 겪고 있습니다. 

- 결국 주담대와 예금 기준 금리를 동시에 인하했습니다. 소비 촉진을 위한 정책인데요. 시장에선 어떻게 받아들였을까요?

 

© istock

 

전 세계가 경기 침체의 가능성을 걱정하고 있다. 그리고 그 가장 큰 원인을 중국의 디플레이션에서 찾고 있다.  IMF 중국 국장을 역임한 에스 발 프라사드 코넬대 경제학과 교수는 "중국 경제는 실제로 디플레이션의 유령에 직면하고 있어 정부가 경제를 부양하고 아마도 더 중요하게는 가계와 기업의 신뢰를 회복하기 위한 조치를 취해야 하는 시급성이 높아지고 있다"라고 말했다.(관련링크) 항생은행의 왕단 중국 수석 이코노미스트도 수출 감소는 "선진국의 수요 둔화와 중국에서 멀어지는 공급망 다각화 노력이 원인"이라고 말했다.

중국은 부동산 과잉, 제조 설비 과잉의 상황에 직면한 것으로 보인다. 출산율은 급감했고 청년 실업률은 치솟았다. 이런 상황에서 중국인들이 새 집과 가전 기기 및 기타 제품을 살 여유는 없어 보인다. 중국의 생산자 물가는 -4.4%로 나타났고 소비자 물가 또한 전년 대비 -0.3%로 나타났다. 중국이 디플레이션에 진입하는 것은 이제 자명해 보인다.

 

대폭 감소한 중국 수출 7월 중국의 상품 수출은 달러화 기준으로 전년 동월 대비 14.5% 대폭 감소했으며 수입은 12.4% 하락해 전월 대비 감소폭이 더 커졌다.(관련링크) 수출 물량 감소는 생산 감소로 이어질 것으로 예상되는 반면, 수입 감소는 내수 감소를 시사한다. 가장 수출이 감소한 것은 노동 집약적인 제품이다. 의류, 섬유, 플라스틱, 가방 등의 수출 감소가 두드러졌다. 외국 기업들의 수입처가 아세안, 인도, 멕시코 등으로 이전했기 때문에 구조적인 결과로 안착할 가능성마저 있다. 기계 및 전기 제품 범주의 수출도 감소했다. 선박과 자동차 수출은 굳건했다. 자동차는 테슬라를 포함한 전기 자동차 수출이 증가하고 있고, 선박의 경우 프랑스 등의 정책적 구매의 결과일 수 있다.

 

© 중국의 수출 추이(2020.8~2023.7)

 

하지만 중국의 노력이 가시적으로 보이는 부분도 있다. 하버드 대학의 Growth Lab의 선임 연구원 Tim Cheston에 의하면 중국은 의도적으로 수출 시장을 미국보다 유럽으로 전환하려 노력하고 있다.(관련링크) 그가 측정하고 있는 중국의 수출 복잡성 지수는 상당히 개선되는 모습을 보이고 있다. 중국과 미국의 수출 복잡성 순위 격차는 지난 10년 동안 절반으로 줄었다.

 

 

그리고 수출 감소는 글로벌 시장의 위축 영향이 커 보인다. 중국의 수출을 아세안이 대신하지 못했기 때문이다. 동남 아시아로의 반제품 수출은 전년 동기 대비 3개월 연속 감소세를 보였고,(관련링크) 7월 중국의 대 아세안 수출은 전년 동기 대비 21.4%나 감소했다. 5월에는 전년 대비 15.9%, 6월에는 16.9% 감소했으니 감소 폭은 점점 확대되고 있다. 금년 4월까지만 해도 중국의 대 아세안 수출은 증가하고 있었는데 말이다. 그리고 아세안으로부터 중국이 수입하는 규모도 감소하고 있다. 전문가들은 이를 선진국을 중심으로 한 글로벌 수요 자체가 하락하기 때문이라고 본다.

 

 

글로벌 수요 하락은 중국 수출과 내수 감소로 이어지고 있고 중국 시장을 주력 수출 대상국으로 삼고 있는 산업 국가인 독일, 한국 등의 수출 감소로도 연결된다. 특이한 부분은 독일과 한국의 수출 격차가 벌어지고 있는 것인데 이는 두 나라의 태세의 차이로 인한 것일 수 있다. 즉, 같은 환경 변화에 대해 대응을 잘하고 있는 독일과 대응을 못하고 있는 한국의 차이이다. 그리고 이런 중국 및 산업 국가의 수출 감소는 물론 아세안 국가의 수출 감소로까지 이어지고 있는 것이다.

 

© 한국과 독일의 최근 5년 수출 추이

 

일본 또한 기본적인 추이는 한국, 독일 등과 크게 다르지 않다. 다만 환율 급락으로 한국이나 일본의 자동차 수출이 호조를 보이고, 워낙 내려간 물가로 인하여 수출 경쟁력을 회복하면서 수출이 경기를 견인하기 시작한 것으로 보인다.

 

© 일본 최근 5년 수출 추이

 

움츠러드는 중국 내수 서구 소비자들과 달리 중국인들은 COVID-19 대유행 기간 동안 대부분 스스로를 보호해야 했고 일부 경제학자들이 중국이 재개된 후 예상했던 보복 지출 행위는 결코 일어나지 않았다. 그렇지만 돌이켜 생각해 보면 GDP 대비 가계 소비는 코로나19 이전에도 중국은 세계 최저 수준이었다.(관련링크) 세계가 기대하던 중국의 리오프닝과 글로벌 경제의 견인은 떡 줄 사람은 생각하지도 않는데 김칫국부터 마신 꼴이었다.

중국 당국이 내수 진작을 위하여 지난 기간 무척 노력해 왔다는 것은 잘 알려져 있다. 여러 대책이 계속 나오고 있기에 그렇게 여겨지는 것이다. 이런 상황들은 중국 당국이 내수 진작을 위하여 열심히 노력하고 있다는 긍정적 신호인 동시에 아직은 성과를 내지 못하고 있다는 부정적 신호이기도 하다.

특히 최근 중국 정부는 청년 실업률 데이터를 공개하지 않기로 하여 파문을 일으켰다. 7월 전국 실업률은 5.2%(6월)에서 5.3%로 상승하였다. 이를 보면 청년 실업률은 더욱 큰 상승 폭을 보였을 것은 불문가지이다. 대학을 졸업해도 취업을 못하는 중국 청년들이 이제 유학에 많이 몰리고 있다는 보도도 나오고 있다.

 

 

지난 1년간 중국의 내수, 그중에서도 소비품의 소매 판매 변화를 살펴보면 다음 그림과 같다. 2022년 4분기에서 상승하기 시작한 소비품 판매는 춘절 시기에 증가할 것이란 기대완 달리 오히려 감소하였다. 그러고는 4월 다시 증가세로 돌아서는가 싶었지만 별다른 증가를 하지 못하고 7월에 오면 대폭 감소세로 돌아섰다.

 

 

재중 한인 기업인들에게 설문한 결과도 6월, 7월 임계치 50% 아래를 보여준다. 금년 들어 임계치를 넘는 결과를 보이다가 6월, 7월은 모두 하강세인 것이다.

 

 

엎친데 덮친 격으로 자연재해까지 이런 소비 부진은 자연재해도 영향을 미쳤을 수 있다. 금년 중국에는 유난히 자연재해가 많았다. 동북 헤이룽장 성의 송화강에도 홍수가 덮쳤다.(관련링크) 헤이룽장 성은 농업 생산량이 많아 중국 전체 곡물 생산의 상당 비중을 차지한다. 이 홍수는 이제 농산물 부족이나 가격 상승으로 이어질 것이다. 베이징을 둘러싸고 있는 허베이성도 피해가 컸다. 허베이성 101개 현과 949개 진이 홍수 피해를 입었고 거의 340만 명이 피해를 입었다. 168만 명이 넘는 사람들이 위험을 피하기 위해 이송됐다.(관련링크) 특히 베이징을 보호하기 위하여 고의로 하베이 성 저수지들의 물을 방출했다는 소문이 돌아 이에 분노한 현지 민중의 시위가 나오는 상황이다. 더구나 2021년 홍수 후 허난성에 할당된 자금의 최대 절반이 다른 곳으로 전용되었다는 사실이 알려지자 민중은 더욱 분노하고 있다.(관련링크) 종합적으로 중국은 금년 홍수와 태풍으로 인해 1,600만 명 이상이 피해를 입었고 147명이 사망하거나 실종되었으며 직접적인 경제적 손실은 411억 위안을 넘어섰다.(관련링크)

 

정작 중요한 것은 누락됐다 자연재해가 아니더라도 중국이 내수 진작에 실패하고 있는 것은 분명해 보인다. 중국 국가 발전개혁위원회는 8월초 소비를 촉진하고 전반적인 경제 성장을 촉진하기 위한 20가지 조치가 포함된 '소비 회복 및 확대 조치'를 발표했다. (관련링크) 하지만 이 조치에는 대규모 부양책이 없었다. HSBC 리서치 차이나의 이코노미스트 신이란(辛怡然)은 가까운 장래에 "빅뱅" 부양책이 부족하면 시장이 실망할 수 있다는 것을 세부 사항에서 쉽게 알 수 있다고 평가했다. 국가발전개위원회의 20개 조치 외에도 그 이전에 여러 조치 발표가 있었는데 시장의 반응은 줄곧 냉소적이었다.

그래서인지 8월 15일 중국 인민 은행은 "이중 금리 인하"를 단행하여 3 개월 내에 두 번째로 1년 (중기) 및 7 일 (단기) 정책 금리를 낮추었다.(관련링크) 산업 정책이 시장에서 별 반응을 얻지 못하자 금융 정책을 내 놓은 것이다.  에버브라이트 은행 금융시장부의 저우마오화(周茂華)는 이번 금리 인하로 실물 경제의 자금 조달 비용을 효과적으로 낮추고 소비와 투자를 촉진할 수 있을 것으로 예상했다. 시장에서는 중국 경제 전망이 우려스럽고 당국이 경제를 살리기 위해 더 많은 노력을 기울여야 한다는 것을 의미한다고 해석했다. 즉, 이 정도 가지고는 안된다는 뜻이다.

그리고 바로 이틀 후인 8월 17일 중국인민은행이 8월 17일 중국 통화정책 시행에 관한 2분기 보고서를 발표했다. 소비 촉진, 안정적인 투자, 내수 확대에 긍정적인 역할을 하여 물가 수준의 기본 안정성을 유지하고 통화 바스켓, 관리 변동 환율 시스템, 종합 조치, 안정적인 기대, 변동 환율 시스템 관리를 참조하여 조정의 기초로서 시장 공급과 수요를 고수할 것이라고 말했다.(관련링크) 이 발표를 잘 들여다보면 중국 정부 정책의 우선순위가 나타나 있다.

우선 소비 촉진이 가장 우선순위이다. 금리를 낮추어 통화를 시장에 공급한다는 목적이다. 그리고 투자는 ‘안정적’인 수준을 원한다. 과거 중국 정부가 해온 GDP 제조 방식의 대규모 인프라 투자는 없을 것이라는 의미이다. 부동산에 대해서도 마찬가지이다. 결국 풀린 통화가 투자가 아닌 소비 진작 쪽으로 갈 것이라는 희망으로 내수 확대를 도모하는 것이다. 물가 수준은 ‘안정성을 유지한다’라고 했으니 디플레이션과 통화 공급이 맞물리면서 당분간 물가가 오르지도 내리지도 않는 기조를 유지할 것으로 예상된다.

그러고는 환율과 관계된 키워드들이 열거된다. ‘시장 공급과 수요를 고수할 것’이라고 했다. 미 연준의 긴축이 대체로 종료 단계로 들어서면 중국 정부의 위안화 관리에도 숨통이 트인다. HSBC의 애널리스트들은 고객에게 보내는 메모에서 "정치국이 성명서에서 최근 몇 년 만에 처음으로 FX 안정성을 언급한 것이 흥미롭다."라고 지적했다. (관련링크) 그러면서 “이는 위안화 절하 압력 완화가 이제부터 정책 우선 순위가 될 수 있음을 의미한다.”라고 전했다.

그리고 8월 21일 인민은행은 1년 만기 대출시장금리(LPR)를 3.45%로 10 베이시스포인트 인하하고 5년 만기는 4.2%로 동결했다고 발표했다. 이는 곧 시장에 충격을 안겼는데, 후자의 금리는 주택 담보 대출과 밀접한 관계가 있기 때문이다. 블룸버그가 이코노미스트들을 대상으로 실시한 설문조사에서 만장일치로 1년 및 5년 LPR이 15bp 인하될 것으로 예측한 바 있다. 골드만삭스의 수석 중국 이코노미스트 산후이(闪辉)는 "상당히 놀랍고 솔직히 약간 당황스러운 결과"라고 말했다. (관련링크) 하지만 중국 정부의 정책을 장기간 모니터링해 온 필자에게는 너무나도 이해되는 결과였다. 중국 당국의 입장은 아주 단순하다. 단기 금리는 낮추어 내수 진작을 하고 싶은 것이고 장기 금리까지 낮추어 부동산 경기를 부양할 생각은 없는 것이다.

7월에 들어서며 중국 인민은행과 국가외환관리국이 금융기관과 비금융 기업의 국경 간 자금 조달에 대한 거시건전성 지표를 1.25에서 1.5로 인상했었다.(관련링크) 발표 이후 역내 및 역외 위안화가 모두 미국 달러 대비 강세를 보인 것은 중국 당국의 의지가 시장에 먹혔다는 말이었다. 그리고 실제로 중국 당국은 외환 시장에 개입하여 위안화 방어에 나서기도 했다. 이는 물가가 지나치게 오르지 않게 한단 면도 있겠지만 시장에서 디플레이션이 있는 상황인 것을 고려하면 외국 자본을 중심으로 하는 자본 유출을 막기 위한 목적이 더 커 보인다.

문제는 이러한 정책들이 서로 상충된다는 것이다. 금리를 내리고 통화를 풀어 내수 진작을 도모하는 것은 좋지만 그러면 환율이 절하된다. 환율을 방어해야 자본의 유출을 막을 수 있다. 하지만 환율을 방어하려면 외환 시장에 개입해야 하고 이는 중국이 보유한 외환 보유고를 줄인다. 그렇기에 인위적인 외환 시장 개입은 중국 경제에 대한 불신을 가져올 수 있다. 게다가 미 연준은 금리를 올리고 있으니 환율 방어는 쉬울 리 없다. 수출과 내수 진작이 여의치 않으면 남은 곳은 투자이다.

 

긍정적인 시그널은 아니네 그런데 중국은 더 이상 투자에 기대하기가 어렵다. 우선 중국 지방 정부의 재정이 한계에 다다랐단 신호가 여기저기서 터져 나오고 있다. 금년에 회복이 되겠지만 작년에 이미 모든 지방 정부의 재정이 적자 재정으로 들어가 있는 상태다. 이제 채권 발행도 쉽지 않고 이자 조건도 높아져만 가고 있다. 그러니 인프라 투자를 위한 채권 발행이 어려운 것이다.

궈롄증권의 장이는 7월 공산당 최고 의사결정 기구 24명 ​​회의를 언급하며 정치국 회의 후 중국 정부는 LGFV 채권에 대해 무거운 입장을 취했다고 전했다.(관련링크) 그녀는 회의에서 지방 정부 부채와 부동산 부문에 대한 지원과 관련하여 친성장 기조로 긍정적인 정책 신호가 있었다고 말했다.

필자가 보기에 분명한 것은 방점이 지방 정부 부채에 찍히지 부동산은 아니란 것이다. 여기에는 인프라 투자의 한계 효용이 더 이상 발휘되지 않은 것이 크게 작용하고 있다. 그러므로 중국 정부 입장에서는 정부 투자를 늘리기보다는 정부가 투자를 지속할 수 있도록 현재 과다한 정부 채무를 일단 줄이는 쪽으로 정책을 세운 것으로 보인다. 필자의 예측이 맞는다면 당분간 중국의 정부 주도 인프라 투자는 적정선에서 유지되고 일부 지방 정부 부채를 중앙 정부의 상대적으로 우량한 부채로 전환하며 세수 조절을 통해 지방 정부 부채를 줄여나갈 것이다.

이런 상태에서는 정부의 인프라 투자보다는 민간 투자가 절실하다. 중국 정부는 산업계의 기업가 정신을 강조하고 실체 경제에 투자할 것을 장려하고 있지만 내수가 일어나고 있지 않고 무역 상황이 좋지 않은데 기업이 투자할 가능성은 적다. 그렇게 되면 남는 것은 부동산이다. 하지만 지난 날 서브프라임 위기를 막아 주는데 혁혁한 공을 세웠던 중국의 부동산 산업은 이제 악몽으로 변하고 있다.

 

이 글은 중국의 디플레이션은 얼마나 심각한가? #2로 이어집니다.