양극화되는 투자 시장, 어떻게 대응해야 할까?

Summary

2023년 국내 증시는 반등에 성공했습니다. 특히 코스닥 시장은 지난해에 비해 약 40% 상승하며 전 세계에서도 놀라운 상승률을 보이고 있습니다. 그런데 말입니다. 내 계좌는 왜 생각보다 수익이 높지 않을까요? 코로나19 당시 상승장과 어떤 차이점이 있는지부터 주도주에 올라타는 법, 그리고 하반기 국내 증시를 현명하게 대응하는 방법까지 함께 살펴봤습니다.

1. 최근 벌어지는 주식시장 내 극심한 쏠림 현상

“주식 투자를 20년 넘게 해왔지만 오늘 같은 날은 처음이다.” 지난 7월 26일, 한 사모펀드 증권사 대표가 2차전지 기업들의 어마어마한 주가 변동성을 보고 한 발언이다. 실제로 코스피·코스닥 거래대금은 역대 3위를 기록함과 동시에 주가 변동성 경고 장치인 VI 알림이 상승·하락 번갈아 나온 날이었기 때문이다.

기업 명	장중 최고가 (원)	장중 최저가 (원)	최고점 대비 하락률 (%)
기업 명	장중 최고가 (원)	장중 최저가 (원)	최고점 대비 하락률 (%)
LG에너지솔루션	620,000	560,000	-9.7%
LG화학	783000	716000	-8.6%
POSCO홀딩스	764000	599000	-21.6%
포스코퓨처엠	694000	523000	-24.6%
나노신소재	213000	148600	-30.2%
에코프로	1539000	1136000	-26.2%
에코프로비엠	584000	428500	-26.6%
SK이노베이션	213000	148600	-30.2%

2022년 역대급 하락을 맞았던 국내 증시. 2023년에는 반대로 세계 증시에서도 손꼽힐 정도의 상승을 보여주고 있다. 그러나 지수가 오른 만큼 많은 투자자의 계좌도 웃고 있을까? 그렇지 않을 것이다. 전반적인 기업의 주가가 상승한 것이 아닌 일부 업종들의 순환적인 상승으로 끌어올려진 지수 레벨이기 때문이다. 실제로도 주요 기업의 상승을 제외하면? 아래 보는 것과 같이 지수 상승률은 급격히 떨어지게 된다.

올해 코스닥 시가총액은 43%나 올랐지만 이 중 19%포인트 가량은 이차전지 관련 기업이 급등한 영향이다. ‘이차전지 주도주’의 시가총액은 코스닥 전체의 18%에 달한다. 코스닥 시총 1·2·4위인 에코프로비엠, 에코프로, 엘앤에프를 제외하면 사실상 코스닥지수는 813포인트 수준으로 떨어진다. 2차전지 외에도 AI, 반도체, 엔터 등 일부 산업은 연초 대비 작게는 2~3배, 많게는 10배 이상 폭등하는 기현상이 일어났는데 동시에 52주 신저가를 경신하는 기업 또한 속출하고 있기 때문이다. 왜 이런 현상이 벌어졌을까? 가장 최근에 있었던 코로나 이후 대세 상승장 (2020~2021)년과 올해 2023년의 시장의 상승을 비교해보면 몇 가지 특이사항이 관찰되며 이에 대한 개인적인 견해는 다음과 같다.

1) 유동성과 금리 기조의 차이 2020년은 코로나19로 인한 거리 두기와 격리. 그로 인한 산업 활동 붕괴를 막기 위하여 각국에서 확장적 재정정책을 펼치던 시기이다. 특히 세계경제 1위의 대국인 미국의 경우, 전례 없는 수준의 달러를 살포하고 제로금리 수준으로 낮춤으로써 자산 시장에 막대한 유동성을 불어넣었던 시기였다.

대표적인 유동성 지표인 M2 통화량 그래프에서도 볼 수 있듯이, 2008년 금융위기 이후 서서히 늘려가던 통화량 증가율의 수배에 해당하는 막대한 돈이 단 1년이라는 기간만에 시장에 살포되었다. 그러다 보니 현금의 가치가 급격하게 하락하고, 통화가치 하락을 막기 위한 투자 자산으로 돈이 쏟아져 들어오면서 전체적인 자산 가격이 모두 상승했던 시기였다. 유동성이 매우 풍부했던 시장이었기 때문에 부동산 시장의 갭매우기* 현상과 같이 한 섹터에서 소위 ‘시세를 내고’ 나면 그 자금들이 다른 섹터로도 유입되는 순환매 장세가 이어질 수 있었다. 그러므로 적당한 기업을 사서 기다리더라도 그 기다림이 길지 않은 상태로 자산의 가격이 오르곤 했었다.

그러나 최근(2022~2023년)의 시장 상황은 2020~2021년의 상황과 다소 다르다. 공짜 점심은 없다고 했던가. 2020~2021년 막대하게 뿌렸던 돈에 대한 청구서가 도착했다. 인플레이션은 자산 보유자에게는 행운이지만, 미보유자들에게는 고통을 경험하게 한다. 대부분 근로자에게 임금 상승률 ≦ 물가 상승률 이기 때문에 실질 임금의 감소로 이어지게 되고, 그로 인해 소비 둔화, 경기 침체 우려로 이어지게 된다. 게다가 인플레이션을 잡기 위한 급격한 금리 인상으로 조달금리가 높아지게 되면서 기업의 투자 축소, 자영업자·저소득층 부채 상환 부담 증가로 인한 사회적 문제를 발생시킬 수도 있다.

*한 단지의 가격이 오르면, 그 가격의 차이만큼 다른 단지의 가격이 따라 올라가며 가격 차이 (gap)를 좁히는 현상

그럼에도 불구하고 2023년 올해는 극심한 경기 침체를 걱정하는 것이 아닌 ‘물가 지표 정점 이후 안정화 -> 금리 정점 이후 인하’를 기대하는 투자자들이 점점 늘어나고 있다. 그 기대감이 주식 시장에 선 반영되고 있는 것이다. 그러나 증시 유동성의 바로미터인 투자자 예탁금의 경우 예전 2020년 절정 수준이었던 70조 원을 여전히 한참 밑돌고 있는 것을 확인할 수 있다.

전체적인 유동성 증가분이 여전히 낮고 돈의 중력을 나타내는 금리가 높은 수준이기 때문에 기존 전반적인 상승이 이루어졌던 2020~2021년의 경우와는 달리 쏠림의 장세는 당분간 이어질 것으로 예상된다.

2) PER 프리미엄과 밸류에이션 딜레마 기본적으로 주식 가격은 이익(어닝)의 함수이며, 장기적으론 기업의 펀더멘털, 즉 실적을 향해 수렴하게 되지만, 단기적으로는 인기투표에 가까운 경향을 보인다. 상승장에서 최고의 주가 상승률을 보인 종목들의 공통적인 특징은 ‘실적이 가장 많이 오른 기업의 주식’이 아니라 ‘시장 참여자들의 꿈과 희망을 받는 기업의 주식’이라는 점이다. 왜 그럴까? ‘밸류에이션의 딜레마’이다. 주가를 구성하는 요소의 수식은 단순하다.

주가 = PER X EPS, 즉 멀티플(프리미엄) x 주당 순이익 (이익)이다.

여기서 EPS, 이익의 증가는 한계가 있다. 아무리 뛰어난 기업이라 해도 연간 30% 50% 이상 꾸준히 성장하기는 어렵기 때문이다. 그러나, PER, 멀티플 프리미엄의 경우는 다르다. 밸류에이션 관점에서의 PER은 <기대수익률의 역수> 이지만, 심리적 관점에서의 PER은 <시장 참여자의 기대감>의 지표로서 작용하게 된다.

보통 주가는 실적을 선행하기 때문에 현재의 PER, EPS를 적용하는 것이 아니라, 12개월 선행 수치를 사용하는 것이 일반적이다. Fwd 12M PER, Fwd 12M EPS, 이런 식이다. 그러나 올 상반기 지수를 견인했던 섹터들의 경우 기본 25년의 이익 전망치 (2년 후 이익), 또는 심지어 27년 및 30년 이익 전망치를 끌어와서 목표 주가를 설정한다. 그렇게 하지 않으면 기존 밸류에이션 값으로는 현재 주가를 설명할 수 없기 때문이다.

그래도 안되는 경우 EPS 대신 EV/EBITDA를 적용한다. 돈을 벌어들여도 사실상 추가적으로 들어가는 투하자본이 많기 때문에 매출 증가분 대비 EPS 증가율이 따라오지 못하기 때문이다. 그럼에도 불구하고 영업이익은 기업의 기초체력을 나타내는 부분이므로, 이를 기반한 밸류에이션 자체도 의미는 있다. 단순 2차전지 관련주 테마를 넘는, 이른바 ‘빠재 (빳데리 아저씨)’ 신드롬도 이에 기인한다. 예상 이익 산정 및 목표 주가를 매우 강하게 제시하고 있기 때문이다.

그래도 설명이 안되는 경우? 신조어가 나타난다.

2020~2021년에는 PDR 이였다.

PDR (Price Dream Ratio): 주가 대비 꿈 비율

지금은? PLR (Price Lithium Ratio): 주가 대비 리튬 생태계 비율

이라는 말이 나오고 있다.

물론 기업의 가치와 목표 주가, 적정 주가는 모두의 마음속에 있는 법이라고 한다. 얼마나 리스크를 감내할 수 있느냐에 따라 투자하면 되는 것이고, 의사결정에 따른 손익의 책임은 오롯이 투자자의 본인에게 귀결되기 때문에 각자의 방식으로 투자하면 그만이다.

그럼에도 불구하고, 전반적인 시장의 흐름을 추정해 보는 것은 중요하다. 앞으로는 어떻게 될까? ‘역사는 미래를 비추는 거울이다.’ 라는 격언도 있지 않은가? 과거 국내 증시의 주도산업·기업의 주가 흐름의 역사 복기를 통해 조심스레 미래를 추정해 보자.

2. 과거 역사로 알아보는 주도산업·기업의 주가 흐름

시대별 주도주의 역사 흐름은 아래 그래프를 참고해 볼 수 있다.

2000년대 초반의 조선, 기계, 철강, 2000년대 중후반의 자동차, 화학, 정유 (이른바 차화정 장세), 그리고 2010년대 중반의 화장품, 그리고 2020년대에 반도체, 이차전지, 조선, 전력인프라. KOSPI 주도주의 역사를 되돌아보면 핵심은 투자(CAPEX)에 있었다는 사실을 확인할 수 있다. 과거 2000~2010년대는 중국이 투자를 늘리는 산업에서 나왔고, 현재는 미국의 인프라 투자 수혜를 받을 수 있는 업종이 그러할 것이다.

그렇다면 이러한 주가들의 과거 상승 및 하락 추세에서의 공통점은 무엇일까? DB투자증권에서 발행한 <주도주의 생로병사> 레포트에서는 이러한 주도주의 상승·하락 패턴을 명료하게 설명해 주는 내용을 포함하고 있다.

Step.1) 주도주의 '초반' 특징 직전 주도주는 지금 주도주가 될 확률이 낮으며, 이번 장세의 주도주의 특징은 장세 시작부터 주가 모멘텀이 가장 강하다는 특징이 있다.

Step.2) 주도주의 '중반' 특징 주도주의 주가 상승률은 비교 그룹 대상 중에서도 언제나 최상위에 속한다. 이러한 주식들은 일시적인 조정이 나타나더라도 주가가 고점 대비 -30%를 넘어서 하락하지 않는다. 이후 전고점을 돌파하는 방향이 발생하면 언제나 거래량 증가를 수반하는 특징이 있다. 실적은 비교 그룹 대상 중에서 최상위가 아니어도 상관없다는 놀라운 통계적 결과를 보여준다. 즉, 영업이익과 매출액 증가율이 상승하기만 한다.

Step.3) 주도주의 '후반' 특징 주도주의 최대 PER, 최대 상승률, 최대 상승일수 등은 모두 제각각이나 상승속도가 빠른 반면 하락속도가 느린 특징을 보이기 때문에 장기이동평균선의 데드크로스를 통하여 매도 전략을 세울 수 있을 것이다.

따라서 주도산업에 추세 추종 투자를 한다면? 영업이익과 매출액 증가율에 주목하면서 장기 이평선을 깨지 않는 것을 관찰해야 한다. 그리고 외형(매출성장)의 변곡점을 찾는 것과 동시에 주가 조정이 -30% 이상 나오는지도 면밀하게 추적해야 할 것이다.

3. 하반기 산업별 이익 전망 및 투자 방식 별 대응 전략

<포모 사피엔스>라는 말이 나올 정도로 2023년 상반기를 한마디로 표현하면 <FOMO의 시장>이였다. 주도주의 기업을 보유했느냐 보유하지 않았느냐에 따라 시장을 아웃퍼폼 했느냐 못했느냐가 대부분 결정되었다고 해도 과언이 아니다. 하반기에는 어떻게 해야 할까? 대응 방식은 추세추종, 차세대 주도주, 평균회귀 등 크게 3가지로 나누어 볼 수 있을 것이다.

주도산업의 흐름이 끊기기 전에 마저 올라탄다 현재 주도 섹터인 AI의료, HBM 반도체, 2차전지, 엔터 등의 주식의 모멘텀을 쭉 이어가는 추세추종 전략이다. 앞서 소개한 주도주의 꺾임 지표 참고 및 기술적 분석을 통하여 이익을 추종하는 전략이다. 기존 보유자는 편하게 홀딩 할 수 있지만 신규 진입자들에게는 사실 노련한 트레이더가 아니라면 제안하기 어려운 전략이라는 한계가 있다.

강력한 매출 성장이 기대되는 기업을 산다 전설적인 아이스하키 선수인 Wayne Gretzky가 남긴 명언이 있다. “나는 퍽이 가는 곳으로 따라가지 않는다. 퍽이 올 곳으로 간다.” 주식투자에서도 마찬가지로 주도주를 따라붙는 것이 아닌 차기 주도산업을 공부하고 먼저 가서 기다리는 전략이다. 현재는 좋지 않지만, 하반기 또는 내년 상반기 좋아질 산업은 무엇일까?

하반기 전망이 좋은 산업은 자동차, 조선, 2차전지. 그리고 여전히 흐린 산업은 반도체, 석유화학, 기계, 철강, 디스플레이, 섬유, 바이오헬스, 가전 등. 그러나 주가는 실적, 기업이익에 선행하므로 주가 측면에서 섹터를 다시 개인적으로 정리해 보자면 다음과 같다.

1) 2차전지 차익실현 매물이 나올 때 그 자금들을 받아줄 수 있는 섹터에 주목한다면?

-> 반도체/IT/AI 정도.

2) 현재 좀 쉬어가지만 좋아질 섹터라고 보면?

-> 자동차/디스플레이/정유/조선/방산/덴탈 등.

이 중 내가 이해할 수 있는 산업, 그리고 이익을 추정할 수 있는 산업으로 포트폴리오를 구성하면 된다.

저평가 되어 있는 기업들에 투자한 후 때를 기다린다 <물극필반, 만곡필상> 차면 기울고 기울면 다시 찬다는 자세로 순환론적 사고, 평균 회귀를 기다리는 전략이다. 대표적으로 시장에서 소외를 받는 섹터는 아이러니하게도 의·식·주 관련 섹터들이며, 의류, 음식료, 건설/건자재와 같은 산업들이 이에 속한다. 기업의 이익은 P(가격) X Q(판매량) – C(비용)임을 감안할 때 비정상적인 부분이 정상으로 돌아오는 부분을 기대해 볼 수 있다.

필수소비재로서 판매량 (Q)는 꾸준하게 이어졌지만, 인플레이션으로 인한 원재료 가격 상승(P)을 온전히 가격에 전가시키지 못했다. 물가 관리의 일환으로서 정부에서 약간의 개입도 있는 것도 해당 섹터에 대한 투자자들의 심리에 부정적인 영향을 끼쳤다. 그러나, 이런 괴리가 영원하진 않을 것이다. 정상으로 회귀되고 비용단이 감소(C)하여 이익이 증가하는 시기를 기다려보는 전략이다. 투자에 정답은 없다. 스타일만 있을 뿐이다. 본인이 이해할 수 있고, 장기적으로 수익을 낼 수 있는 방식으로 하반기 투자 포트폴리오를 구성하여 시장을 아웃퍼폼 해보도록 노력해 봅시다.

출처

메리츠 증권 http://m.newskom.co.kr/view.php?ud=202212220852432133d94729ce13_59

코인데스크 코리아 https://www.coindeskkorea.com/news/articleView.html?idxno=92271

대한경제I https://www.dnews.co.kr/uhtml/view.jsp?idxno=202307271656568740782

이투데이 https://www.etoday.co.kr/news/view/2270732

DB투자증권 강현기 연구원, 주도주의 생로병사 (2018.10.17)

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