지배구조 개편으로도 못 말리는 현대그린푸드 저평가 원인은?

현대그린푸드의 실적과 재무를 주가와 빗대보면 다소간 이해가 안 가는 구석이 보입니다. 물론 어떤 주식이 저평가된 데 타당한 근거를 찾기 어려운 경우가 많기도 하죠. 그리고 현대그린푸드의 경우, 최근 벌어지고 있는 현대백화점그룹의 지배구조 개편이 맞물려 보이는 게 사실입니다.

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✍ 당신에게 들려줄 이야기​

- 현대그린푸드 사업재무·실적·주가 분석

- 현대백화점그룹의 지배구조 개편

- 현대지에프홀딩스 주가 방향성 분석

- 현대백화점현대그린푸드 주가 방향성 분석

 

최근 한 독자분이 현대그린푸드 주가가 왜 내려가는지, 지금 사도 좋은지를 여쭸습니다. 이 회사로부터 식자재를 유통받아 사업을 하는데, 최근 하락하는 주가가 눈에 띄었다는 겁니다.

 

(출처=recruit.ehyundai.com 갈무리)

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현대그린푸드는 현대백화점그룹의 계열회사입니다. 이름은 ‘백화점그룹’인데 그 안에 백화점뿐 아니라 홈쇼핑과 면세점, 식자재 유통, 가구, 심지어 건설장비 사업까지 담겨 있죠.

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그리고 이 회사는, 최근 그룹 차원에서의 지배구조 개편 이벤트에 중심에 서 있기도 합니다.

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사실 이런 지배구조 이슈는 현대그린푸드 말고 모회사인 지주회사 주가에는 악영향을 미칠 개연성이 보입니다. 또 최근 벌어지고 있는 공개매수 관점에선 주가와 연관지을 부분도 보입니다.

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특히나 최근 현대백화점그룹 같은 사례가 빈번합니다. ‘인적분할을 통한 지주회사 전환 → 현물출자 방식의 주식 공개매수’로 이어지는 지배구조 개편이 바로 그것이죠.

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비슷하게 뭔가 하는 것 같은 회사의 주가 흐름이 궁금하다면? 넘버스의 이번 콘텐츠를 보시면 도움이 될 듯합니다.

 

｜현대그린푸드 개요 : 뭐 하는 곳인가요?

 

현대그린푸드는 1968년 세워진 식품회사입니다. 원래 상장사였는데 지난 4월 기업분할을 통해 새로 상장했습니다. 신설된 회사는 기존 회사의 이름(현대그린푸드)을 그대로 물려받았고요. 기존 회사는 ‘현대지에프홀딩스’란 이름으로 바뀌었습니다.

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그래서 지금의 현대그린푸드는, 사실 1968년 만들어진 그 회사는 아닌 새 회사입니다. 정확히 무슨 사업을 하는 곳인지 알아보죠.

 

(출처=2023년 1분기 현대그린푸드 보고서 재가공)

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<현대그린푸드 사업내용>

1. 푸드서비스사업 (47.3%) : 단체급식

2. 유통사업 (13.4%) : 식자재 유통

3. 식재사업(27.9%) : 식자재 판매 및 배달

4. 기타(11.4%) : 외식업, 건강식·연화식 소매판매 등

 

현대그린푸드의 주된 사업은 단체급식과 식자재 유통, 판매, 배달 등입니다. 이 가운데 단체급식 사업이 전체 매출의 절반가량을 차지합니다.

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현대그린푸드는 원래 계열회사를 통해 가구, 산업용 자재, 건설기계 등도 팔았습니다. 현재는 기업분할을 통해 단체급식과 식자재 관련 사업만 남았습니다.

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현대그린푸드는 인적분할을 통해 현대지에프홀딩스(지주회사)와 현대그린푸드(사업회사)로 나눠졌습니다. (출처=‘현대그린푸드의 지주회사 전환’ 자료 갈무리)

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기업분할은 현대백화점그룹의 지배구조와 맞물려 오늘날 계열회사들의 주가에 영향을 주는 요인입니다. 이 이야기는 뒷부분에서 따로 전달하도록 할게요.

 

｜현대그린푸드 실적·재무 분석

현대그린푸드의 재무제표상 실적을 봅시다.

 

지난 1분기 기준 매출 1745억원, 영업이익 105억원, 순이익 94억원으로 나타나는데요. 사실 공시에 나온 이 숫자는 맞지 않습니다. 표에 적어놨듯, 3월 실적이지 분기 실적이 아니기 때문입니다.

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현대그린푸드는 회사 분할이 3월 1일에 이뤄지면서 실적도 단 1개월 치만 반영됐습니다. 기존 1~2월 실적은 분할 전 ‘현대지에프홀딩스’에 포함돼있고, 이 내용은 현대그린푸드 IR자료에서 확인할 수 있죠.

 

(출처=현대그린푸드 2023년 1분기 잠정실적 IR자료 갈무리)

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IR자료에 나온 지난 1분기 현대그린푸드 실적은 매출 5337억원, 영업이익 327억원, 순이익 274억원입니다. 3월 실적을 3배로 한 값과 거의 비슷하네요. 이게 분기 기준이니 연간 실적은 대략 4배로 볼 수 있습니다.

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이번엔 재무 상황도 체크해 보죠.

 

 

자산이 8274억원, 부채가 2162억원입니다. 자산에서 부채를 뺀 자본은 6112억원이네요. 쉽게 말해 현대그린푸드는 연 순이익 1000억원 안팎을 내는 자본 6000억원짜리 회사라 볼 수 있습니다.

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회사의 재무와 실적을 기본적으로 분석한 건 최초의 질문, 즉 ‘현대그린푸드 주식을 지금 살만한지’에 대한 일차적인 답을 내리기 위함입니다. 이야기를 더 전개해보면요.

 

｜현대그린푸드 vs. CJ프레시웨이·신세계푸드 – ①실적 비교

현대그린푸드의 실적을 식자재 유통을 하는 대형 상장사 CJ프레시웨이, 신세계푸드와 비교해봅시다. 세 회사는 푸드서비스와 식자재 유통 등 사업 내용이 거의 일치합니다. 아래는 2022년 기준 3사 실적입니다. (신설회사인 현대그린푸드는 부득이하게 2023년 실적을 4배로 처리합니다.)

 

(출처=각 사 공시 재가공)

 

매출 규모는 CJ프레시웨이가 가장 크고 현대그린푸드-신세계푸드 순입니다. 규모 면에선 CJ프레시웨이가 가장 큰 편이죠. 다만 수익성에선 현대그린푸드가 나머지 경쟁사를 꽤 앞선 모습입니다.

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또 영업이익과 순이익 간 차이가 꽤 큰 것도 확인되는데, 이건 기타비용과 이자비용·외환차손 등 비영업손익의 영향입니다. 당장 3사의 차입금과 재무건전성을 간단히 봐도 그 맥락을 알 수 있습니다.

 

<2023.1Q 대형 식자재 3사 차입금&부채비율>

현대그린푸드 : 335억원 (부채비율 35.4%)

CJ프레시웨이 : 3006억원 (부채비율 289.4%)

신세계푸드 : 1945억원 (부채비율 194.8%)

(출처=각 사 공시 재가공)

 

이처럼 경쟁사보다 재무건전성도 좋고 수익성도 낫다면 현대그린푸드의 주가가 낮을 이유도 없어 보이긴 한데요. 실제로 그럴까요?

 

｜현대그린푸드 vs. CJ프레시웨이·신세계푸드 – ②주가 비교

현대그린푸드 주가 수준을 상대가치 평가방법인 주가순이익비율(PER)과 주가순자산비율(PBR) 통해 알아봅시다. 우선 ‘네이버금융’을 통해 현대그린푸드의 PER과 PBR을 보면요.

 

현대그린푸드는 PER이 안 잡힙니다. (출처=네이버금융)

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지난 7월 31일 종가 기준 시가총액은 3927억원, PER은 없고 PBR은 0.64배로 나옵니다. 왜 PER이 없나 싶을 텐데, 현대그린푸드는 기업분할로 새롭게 생긴 회사라 과거 실적이 없기 때문입니다.

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이런 상황에서 PER을 구하는 방법은 크게 두 가지입니다. 현대그린푸드가 알린 지난 1분기 실적을 4배로 하던가, 아니면 증권가의 2023년 예상 실적을 활용하는 겁니다.

 

<현대그린푸드 PER (2023년 순이익 예상치 기반)>

1) 증권가 컨센서스 기반

= 3927억원 ÷ 1051억원(증권가 컨센서스)

 = 3.74배

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2) 3월 실적 × 12배

= 3927억원 ÷ 1096억원(1분기 실적의 4배)

 = 3.58배

 

두 시나리오상 PER은 3.6~3.7배 수준으로 계산됩니다. 증권가 컨센서스에 기초한 PER 3.74배로 상정하고 나머지 경쟁사와 PER, PBR을 비교해봅시다.

 

 

추정치에 기초한 만큼 그 정확성을 담보할 순 없으나 일차적으로 현대그린푸드의 PER 배수가 가장 낮은 게 확인됩니다. PBR 배수기준으론 신세계푸드보다 소폭 높고 CJ프레시웨이보단 크게 낮은 게 나타나네요.

 

????이건 꼭 알아두세요!

• PER(주가순이익비율) : 한 해 순이익으로 시가총액만큼을 버는 데 얼마나 걸리는지를 확인하는 지표입니다.
• PBR(주가순자산비율) : 순자산 대비 시가총액이 얼마나 되는지를 확인하는 지표입니다. 회사를 청산한다는 가정하에 시총 대비 가치를 본다는 면에서 ‘청산가치’로도 부릅니다.

 

여기서 중간 결론을 내려보면요.

 

현대그린푸드의 주식 가치는 절대적으로도,

경쟁사 대비 상대적으로도 다소 낮아 보입니다.

 

당장 수익성이나 재무건전성 관점에서 주가가 분명 매력적으로 보이는 현대그린푸드입니다. 그런데 왜 이 회사는 저평가받고 있을까요? 또 향후 주가가 반등할 여지는 있을까요?

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뒷부분에선 현대그린푸드 주가 상황을 좀 더 깊게 알기 위해 이 회사가 처한 지배구조 개편 상황과 맞물려 보려 합니다.

 

｜현대백화점그룹의 미션 : 지주회사 전환 요건 충족

앞서 현대그린푸드가 ‘인적분할’을 했다고 말했죠. 지난 2월 임시주주총회를 거쳐 분할이 승인됐고, 지난 3월 분할 등기 후 4월에 상장했습니다. 이를 통해 현대그린푸드에선 6개 계열회사가 빠졌습니다. 그리고 모회사로 현대지에프홀딩스(이하 ‘홀딩스’)만 남겨두게 됐죠.

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홀딩스란 이름에서 읽히듯 이런 일련의 기업분할은 지주회사 전환 목적입니다. 실제로 회사는 지난 5월 공정거래위원회로부터 ‘지주회사 기준을 충족한다’는 통보를 받았습니다.

 

현대지에프홀딩스는 지난 5월 공정위로부터 지주회사 기준 요건을 충족한다고 통보받았습니다. (출처=현대지에프홀딩스 공시 갈무리)

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그런데 문제는 현대그린푸드가 ‘지주회사 행위요건’을 충족할 조건이 덜 갖춰졌다는 겁니다. 공정거래법상 지주회사는 상장 자회사 지분을 30% 이상 갖고 있어야 하는데 일부 회사에서 그렇지 못한 겁니다. 바로 그룹 주력 계열사인 ‘현대백화점’과 ‘현대그린푸드’입니다.

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홀딩스는 이들 자회사의 지분율을 어떻게 맞출까요? 가장 쉽게는 홀딩스가 두 회사 주식을 자기자본으로 사는 방법이 있습니다. 이 경우 시가총액에서 지분율을 곱해 단순 산술적으로 필요한 돈이 얼마인가 확인할 수 있습니다.

 

현대백화점 주식 17.95% = 2365억원

현대그린푸드 주식 19.9% = 790억원

합계 = 3155억원

(2023년 8월 1일 종가 기준)

 

두 회사의 최소 지분율을 충족하려면 산술적으로 3155억원이 필요합니다. 이건 시가총액에서 필요한 지분율만큼을 곱한 것이니 실제 매매에선 돈이 더 들 수도, 덜 들 수도 있습니다.

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다만 이건 홀딩스 재무상 어려운 시나리오입니다. 홀딩스의 별도 기준 자산은 1조1000억원이지만 실제 쓸 수 있는 현금성 자산은 지난 1분기 말 기준 ‘8억원’에 그치기 때문입니다.

 

현대지에프홀딩스 재무제표 상 현금성자산은 8억원에 그칩니다. (출처=2023년 1분기 현대지에프홀딩스 보고서 갈무리)

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그리고 현대백화점그룹은 이 방식으로 홀딩스의 지주회사 요건을 충족하고 싶지 않았던 듯합니다. 그래서 ‘새로운 방식’을 꺼내 듭니다.

 

｜현대백화점그룹의 ‘묘수’ 또는 ‘꼼수’ : 유상증자·현물출자 공개매수

홀딩스는 지난 7월 공시를 통해 현대백화점과 현대그린푸드 주식을 ‘공개매수’하겠다고 알렸습니다.

 

현대지에프홀딩스는 현대그린푸드, 현대백화점 주식을 공개매수한다고 밝혔습니다. (출처=현대지에프홀딩스 공시 갈무리)

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네. 홀딩스가 두 계열회사의 주식을 사는 게 맞습니다. 근데, 이 방식은 엄밀히 말해 회삿돈을 들이는 공개매수가 아닙니다. 어떻게 그게 가능한지가 이 지배구조 개편의 핵심입니다.

 

(출처=현대지에프홀딩스 공시 갈무리)

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매수 대상 주식은 현대그린푸드 1012만5700주, 현대백화점 466만9556주입니다. 표 오른쪽 ‘주당 현물출자가격’은 쉽게 말해 ‘매수가격’인데요. 이런 표현을 쓴 건 홀딩스가 주식을 사는 대가로 현금이 아니라 ‘홀딩스 주식’을 주기 때문입니다.

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이런 걸 ‘현물출자 방식의 공개매수’라 말합니다. 쉽게 말해 ‘주식 대 주식’으로 바꾸자는 뜻이죠.

 

물론 기존 현대백화점·현대그린푸드 주주가 모두가 이 공개매수에 따라 보유 주식을 홀딩스 주식과 바꿔야 하는 건 아닙니다. 오로지 ‘공개매수에 응한 자’만 바꾸면 됩니다.

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그럼 공개매수의 대가를 홀딩스는 어떻게 줄까요. ‘자사주’라 생각하기 쉬운데, 사실 그것도 아닙니다.

 

유상증자를 통해 새 주식을 찍어내기로 했습니다.

 

홀딩스는 매수하는 현대그린푸드 주식가치(1278억원)와 현대백화점 주식가치(2356억원)를 합친 3634억원 만큼의 주식을 유상증자를 통해 발행할 계획입니다.

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그럼 새롭게 찍히는 주식은 얼마나 될까요? 오는 8월 4~8일 간의 홀딩스 주가를 통해 결정될 텐데, 예상되는 수량은 약 1억 주입니다. 현재 상장된 홀딩스 발행주식 수(6382만 주) 대비 무려 160%가량 많죠.

 

공개매수에 따른 현물출자를 위해 홀딩스는 유상증자를 하는데 그로 인해 발행될 신주가 1억 주에 달할 전망입니다.(출처=현대지에프홀딩스 공시 갈무리)

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유상증자를 통해 홀딩스 주식이 늘어나는 경우, 기존 주주가 가졌던 주식 1주의 가치가 원래 1%이었다면, 유통주식 수가 160%나 늘어난 상황에선 0.4%로 줄어듭니다. 통상 투자업계에선 이를 두고 ‘주식 가치가 희석된다’라고 말합니다.

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더구나 이 증자를 통해 홀딩스가 뭔가 새로운 사업을 하는 것도 아닙니다. 그저 자회사 주식만 지주회사 요건에 충족하는 수준으로 확보하는 것으로 그치죠.

 

나아가선 지주회사 체제에선 주가가 눌리는 게 일반적 경향입니다. 지난 7월 4일 나온 흥국증권 리포트를 보면, 지주회사의 순자산가치 대비 주가는 무려 62%나 할인됐다고 합니다.

 

10개 지주회사격 회사의 순자산가치 대비 주가는 약 62% 할인됐다고 합니다. (출처=흥국증권 ‘주주환원과 재평가’ 리포트 갈무리)

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현대백화점그룹은 홀딩스 자사주(679만 주)를 소각하고 동시에 배당을 늘리는 방식으로 주주가치를 재고한다고 합니다. 다만 자사주 소각 물량이 전체 주식의 약 4%에 불과하다는 걸 감안할 때, 획기적인 배당 정책이 나와야만 홀딩스 주가가 긍정적으로 반응하지 싶습니다.

 

｜현대그린푸드와 현대백화점의 주가 방향성은?

끝으로 독자분이 질문하신 현대그린푸드의 주가인데요. 사실 이 부분은 ‘뭐다’라는 결론을 내리기 쉽지 않습니다. 지주회사 전환이 사업회사 주가와 직결되는 이벤트는 아니기 때문입니다.

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현대백화점과 현대그린푸드 공개매수 주식 수와 비중을 보면요.

 

<홀딩스의 공개매수 주식 수(발행주식 수 대비)>

현대백화점 : 466만9556주 (19.95%)

현대그린푸드 : 1012만5700주 (29.88%)

 

현대백화점과 현대그린푸드 공개매수 물량은 발행주식 수 대비 19.95%, 29.88%입니다. 이를 통해 홀딩스의 현대백화점 지분율은 32%, 현대그린푸드 지분율은 40%가 됩니다.

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공개매수 가격은 현대백화점이 5만463원, 현대그린푸드가 1만2620원입니다. 이는 1일 종가 기준 현대백화점(5만6300원)은 10.4% 할인된 액수고, 현대그린푸드(1만1720원)는 7.7% 할증된 액수네요.

 

홀딩스의 공개매수 가격은 지난 1일 종가 기준 현대백화점은 10.4% 할인, 현대그린푸드는 7.7% 할인된 가격입니다.(출처=네이버금융)

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쉽게 말해 1일 종가 기준으로 현대백화점 주주들은 공개매수에 안 응하는 게 좋고, 현대그린푸드 주주는 공개매수에 응하는 게 좋은 상황입니다.

 

참고로 두 회사의 주가에 대해선 신영증권이 지난 7월 10일 리포트를 통해 전망한 내용을 공유드립니다.

 

(출처=230710 신영증권 '현대백화점 그룹 지배구조 변화 업데이트' 리포트 갈무리)

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현대백화점은 지난 2월 주주총회에서 인적분할 안건이 부결됐습니다. 이에 ‘계열분리’라는 이름으로 오너 일가가 주식을 찢으면서 혹시나 홀딩스의 지분이 팔릴 수 있다는 우려가 있었는데, 이번 공개매수로 그런 우려가 해소돼 긍정적으로 보고 있습니다. 반면 현대그린푸드는 인적분할도 성공했으니 주식 매각 우려가 아예 없었으니 주가에 미치는 영향은 중립적이란 분석이네요.

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다만 현대백화점뿐 아니라 현대그린푸드의 주가도 상당부분 저평가됐다는 점에서 이런 분석이 맞는지는 사실 의문입니다.(사실 PER 관점에선 더 저평가돼 보입니다.) 더구나 최근 주가가 ‘순조로운 우상향’을 보이다 도로 내려갔으니 저평가 정도는 더 심해졌다고 볼 수 있죠.

 

개인적으론 최근 특정 섹터로의 쏠림(특히 2차전지)으로 인해 다른 종목 상당수가 시장에서 소외됐다는 점이 걸리는 부분이고요. 또 특정 기업의 주가 저평가가 비상식적으로 이어지는 ‘코리아 디스카운트’도 비일비재하단 점 또한 고려하실 필요가 있겠습니다.

 

｜결론 : 기업 가치와 주가의 괴리, 답을 찾기 어렵다면...

현대그린푸드의 주가 상황을 현대백화점그룹의 지배구조 개편과 맞물려 해석해봤습니다. 세 줄 결론입니다.

 

1. 현대그린푸드는 경쟁사 대비 상대적으로, 또 절대적으로 주가가 저렴해 보이는 게 사실입니다.

 

2. 이 회사는 현대백화점그룹의 지배구조 개편과 맞물려 있는데, 현재 주가는 공개매수 가격보다도 낮은 상황입니다.

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3. 저평가 관점에선 매수도 고려해볼 법하나, 최근의 2차전지 쏠림 현상이나 ‘코리아 디스카운트’의 요인이 있는지도 고민해봐야 할 듯합니다.

 

 특정 기업의 주가가 싸 보일 때 투자하는 방식을 통상 가치투자라 말합니다. 다만 아무리 시간이 지나더라도 우리가 생각하는 가치만큼 주가가 못 쫒아오는 경우는 비일비재하죠. 이게 가치투자의 어려운 점이 아닐까 싶습니다.

 

 

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