원자재 슈퍼 사이클 (Laurentian Research)

안녕하세요, 프루츠 인베스트먼트의 이상준입니다.

금일은, 약 8천 명의 구독자를 보유한 에너지 전문 리서치 기업 Laurentian Research의 글을 발췌해 소개해드립니다.

하기 글은 최근 세계적인 주요 이슈가 되고 있는 에너지 부족 문제가 발생한 구조적 원인에 대해 언급합니다. 이에 더해 코로나 대유행이 발발한 이후 원자재 부족 문제가 가시화되고 있는 이유와 ‘상품 슈퍼사이클’의 도래 가능성을 뒷받침하는 요인들에 대해 설명합니다.

해당 칼럼 전달드림에 있어, 내용적으로 다소 어려운 부분들이 있어 구독자 분들의 이해를 돕기 위해 추가적인 설명이나 해석을 추가하여 작성하였습니다.

또한, Laurentian Research가 제공하는 하기 칼럼은 ‘장기적’ 관점에서의 전망이니 이 부분관련하여 착오 없으시기 바랍니다.

 

｜ 에너지 위기를 불러온 구조적 문제

먼저, 최근 중국과 유럽 지역의 주요 이슈인 에너지 위기가 어떻게 발생했는지부터 짚어봅니다.

코로나 대유행이 발발한 지 2년이 다 되어가고 있는 상황에서 경제는 점점 제자리를 찾는 모습입니다.

한편, 여러 지역의 국가에서는 여전히 에너지 부족 문제를 겪고 있습니다.

 

올해 중국은 석탄 가격의 급등을 경험하였습니다. 호주와의 외교 문제로 인해 석탄 수입이 금지되었고, 중국 내 석탄 생산으로는 수요를 충족할 수 없었습니다. 이로 인해 석탄 가격은 치솟았지만 중국 정부 특성상 전력 가격을 고정해놓는 탓에 석탄 생산업체들은 큰 손실을 감당해야만 했습니다. 이로 인해 중국 내 발전소들은 전력 공급을 중단하기에 이르렀습니다.

중국 내 매장된 엄청난 양의 석탄을 고려하면 수요를 감당할 수 있다고 생각할 수도 있지만, 현지에서 생산되는 석탄 대부분은 유황 함량이 높고 가격이 비싸 경제적 효율이 떨어져 이용 값어치가 없습니다. 이에 더해 2016년부터 중국 정부가 온실가스 배출을 줄이기 위해 지역 탄광을 폐쇄하도록 명령했고 석탄의 생산 용량이 급격히 줄어왔습니다. 최근 중국이 석탄 부족과 전력난을 겪고 있는 이유입니다.

중국의 위기는 단지 전력난에 그치지 않습니다. 중국 정부의 탄소배출 규제는 전력이 많이 소모되는 마그네슘 제련소의 대부분을 폐쇄하도록 했습니다. 단기간에 중국 내 87%의 제련소가 생산을 중단했고, 이로 인해 마그네슘 생산이 급격하게 줄어들었습니다.

마그네슘은 알루미늄 합금을 생산하는 데 가장 필수적인 금속이며 알루미늄 합금은 자동차 부품부터 건축 자재, 식품 포장지까지 많은 분야에 사용됩니다. 알루미늄 합금 부족 현상이 발생한다면 자동차 제조업체들은 생산을 중단할 수밖에 없습니다.

이처럼 현대 제조업계는 어느 한 부문에서 부족 현상이 발생하면 다른 부문으로 부족 현상이 번지는 연결 구조를 지닙니다.

 

얼마 전 유럽은 풍량의 급격한 감소와 흐린 날씨 등 기후 문제로 인해 심각한 전력 부족 문제에 직면했습니다. 이는 화력발전을 풍력·태양열 친환경 발전으로 ‘급격하게’ 전환시키는 정책에서 비롯되었는데, 이 시기 기후로 인한 전력 생산의 감소는 전력 가격을 급격하게 상승시켰습니다. 

전력 가격의 상승은 전력 생산의 대체재인 천연가스 가격의 급등, 유럽 내 아연 생산 비용 증가로 인한 아연 가격의 5일간 30% 폭등을 가져왔습니다. 연쇄적으로 천연가스의 가격 상승은 원유 수요를 늘리며 재고 부족 문제를 유발하여 천연가스와 유가는 근 7년 내 가장 비싼 가격에 거래되고 있습니다.

(이로 인해 유럽 국가들은 러시아의 천연가스 공급이 늘어나기만을 바라고 있고, 프랑스는 에너지 위기에서 벗어나기 위해 원자력 발전 가동을 늘리며 우라늄 가격을 인상하기에 나섰습니다.) 

 

석유는 여러 산업 부문에 널리 쓰이는 주요 에너지 자원입니다. 유가 상승과 더불어 석유에서 추출되는 디젤의 가격 상승은 광산 기업들의 채굴 비용을 증가시킵니다. 이뿐만 아니라 가솔린 가격의 상승은 운송 부문의 비용을 끌어올렸고, 이를 상쇄하기 위해 운송 관련 노동자들은 임금 상승을 요구하고 있습니다. 인건비의 상승은 또다시 공산품, 농산물, 에너지 제품 등에 이르기까지 모든 제품의 가격을 끌어올리고 있습니다.

이처럼 산업 내 각 부문이 겪는 위기는 경제 전반에 영향을 주어 복합적인 연쇄 반응으로 이어집니다.

이미 많은 부문에서 이러한 상황이 발생했고 여전히 지속되고 있습니다.

 

이러한 상황을 지켜보며, ‘일시적인 것’ 또는 ‘저절로 해결될 일’이라 말하는 것은 매우 무책임한 주장입니다. 앞서 보셨듯이 인플레이션은 단순 금융시장에만 영향을 끼치는게 아닌, 실물경제 그 자체에 파괴적인 영향을 끼치기 때문입니다.

인플레 환경을 만드는 근본적인 원인 중 첫 번째는 서구 기업들이 손쉬운 방법으로 환경 문제를 해결하려 했다는 점입니다.

환경 보호에 대한 요구가 빗발치자, 서구 기업들은 친환경 기술에 대한 자본 지출을 감행하는 대신, 제조 공장들을 개발도상국으로 이전시켰습니다. 겉으로는 환경오염을 근절하기 위해 노력하는 모습이지만, 실제로는 오염원을 그들로부터 먼 곳으로 이동시켰을 뿐입니다.

또한 친환경 에너지 인프라 구축을 위해선 수많은 광물이 필요로 했고, 이는 환경을 파괴하는 주범이 되었습니다. 그러나 정책입안자들은 이에 대해 전혀 신경 쓰지 않습니다. 왜냐하면, 이 모든 것이 그들의 앞마당에서 이루어지는 게 아니기 때문입니다.

 

두 번째로, 서구 국가들은 값싼 비용으로 제때 원자재를 공급받기 위해 중국의 공급망 허브를 구축할 수 있게 도왔습니다. 결과적으로 중국은 공급망의 기초 단계에서부터 최종 단계까지의 우위를 선점하여 모든 것을 통제할 수 있게 되었습니다. 서구 국가들은 잘못되었다는 것을 뒤늦게 깨달았지만, 코로나 대유행이 발발하며 공급망 위기는 현실이 되어버렸습니다.

 

이온배터리, 풍력터빈, 태양광패널 / 공급망(기초 원자재→가공 원자재→중간 제품→최종제품)

 

다음으로 미국 정치계에 널리 퍼져있는 ‘포퓰리즘’을 원인으로 들 수 있습니다.

정치인들은 미국의 미래를 위한 정책들보다, 당장의 표심을 얻기 위한 정책들을 쏟아냅니다. 그간 미국 행정부는 세계 질서를 확립한다는 취지를 내세우며 무역전쟁을 무리하게 자행했습니다. 이 또한 국민의 지지를 얻기 위한 방책 중 하나로 사용됩니다.

‘포퓰리즘’은 미국뿐만 아니라 전 세계 주요 경제국에도 만연해 있습니다. 포퓰리즘에 빠져있는 많은 국가들은 코로나19가 발생한 이후 국민의 표심을 얻기 위해 막대한 양의 재정 부양책을 꺼내 들었습니다. 이로 인해 막대한 양의 화폐가 시장에 풀리며 물건값은 더욱 비싸질 수밖에 없는 악순환이 시작됩니다. 

 

마지막으로 글로벌 투자 자금의 흐름을 이유로 들 수 있습니다.

지난 몇 년간 혹은 몇십년간 시장은 급진적인 세계화 시대에 맞춰 ‘신 경제(new economy)’에 대한 투자를 큰 폭으로 늘렸던 반면 에너지, 광업, 물류 산업과 같은 ‘구 경제(old economy)’에 대한 투자를 줄였습니다. 그 이유는 정통 제조 산업들의 수익성이 신산업들에 비해 현저히 낮았기 때문입니다.

 

(1995~2021) 총 설비투자 (CAPEX) 금액(위), 연평균 변동율(아래)

 

신경제 (now economy)

정보 통신 분야의 기술을 혁신하여 생산성을 지속 높이는 경제(페이스북, 아마존, 넷플릭스, 구글 등)

 

오랜 기간, 구조적인 과소 투자가 이루어진 석유 시장은 예비 생산능력이 줄었고, 생산품의 품질도 낮아졌으며, 주문량을 제때 맞추지 못할 정도로 능력이 저하되었습니다.

광산업계도 마찬가지로 설비투자가 감소해 생산량이 큰 폭으로 줄었으며, 이에 더해 제품의 품질은 오히려 저하되었습니다.

단적인 예로, 세계 최대 구리 생산국인 칠레에서 생산된 구리 광석의 품질 등급은 지난 15년간 1/3이 하향되었습니다.

즉, 신 경제만을 쫒아오던 글로벌 자본은 수익성이 크지 않은 에너지, 광물 등의 원자재 부문의 산업 규모를 크게 위축시켰습니다.

 

주요 구리 생산국에서 채굴한 구리 광석의 품질 등급

 

이러한 상황에서 코로나 대유행이 발생했고, 원자재의 수요와 공급 모두에 지대한 영향을 미치게 됩니다.

 

｜ 석유 부족 문제

코로나 초기에는 글로벌 경제의 락다운과 함께 석유, 천연가스 등의 에너지 수요가 현저히 줄어듭니다. 그러나 얼마 가지 않아 개인 차량의 사용이 다시 늘고, 경제가 재개방되며 에너지 수요는 코로나 이전 수준으로 회복되었습니다. 

21년 현재, 미국의 석유 총재고량은 최근 6년 중 가장 낮은 수준까지 하락했습니다. (오른쪽 아래 차트)

 

(미국 석유 재고) 상업용 석유 & 전략비축유(SPR) / 유출유 & 제트유 (위)
가솔린(휘발유) / 총 석유 재고 (아래)

 

석유 산업은 노동집약적이지 않기 때문에 생산을 급격하게 늘릴 수 없을뿐더러, 수익이 손익분기점을 넘어야만 생산업체들이 추가 생산을 감행한다는 특징을 가집니다. 이로 인해 수요가 급격하게 증가함에도 불구하고, 석유 생산업체들은 쉽사리 추가 생산을 단행하지 않고 있습니다.

지난해 2분기 미국의 셰일 생산량은 1/5 수준으로 줄었고, 현재까지도 수준이 유지되고 있습니다. 이에 더해 코로나 초기, 주요 산유국들의 협의체인 OPEC+는 석유 공급량을 대거 감축하며 석유 시장을 통제하려는 모습을 보입니다.

최근 유가가 80달러 선을 돌파했지만, 세계적인 석유 생산업체들이 급격하게 설비투자를 줄인 탓에 여전히 원활한 수급이 불가능한 상태입니다. 이로 인해 석유 시장 전체에 공급은 부족한 반면, 에너지 가격은 상승중에 있습니다. 

 

｜ 광물 산업

석유 산업과 달리, 광업은 상대적으로 노동집약적인 산업입니다. 단, 문제는 지난해 코로나 대유행이 확산하며 전 세계의 수많은 광산이 폐쇄되었다는 점입니다. 이후 경제가 재개되며 광물에 대한 수요가 급격히 증가했고, 이는 공급 부족과 재고 감소를 초래했습니다. 알루미늄, 구리, 니켈, 아연 등 많은 종류의 금속 광물 재고량이 바닥을 드러내고 있습니다.

하기 차트는 런던금속거래소(LME)와 상하이선물거래소(SHFE)내 주석 광물(Tin)의 재고량 수준을 나타냅니다. 올해 3월부터 급격하게 줄어든 주석 재고량은 오는 연말 모두 소진될 것으로 전망하고 있습니다. 

 

런던금속거래소(LME), 상하이선물거래소(SHFE) 주석(Tin) 재고량(stock)

 

동기간(20년 12월~21년 10월) 주석 선물 가격

 

금속 광물의 재고가 급격히 줄어든 이유는 많은 국가가 동시에 친환경 에너지로의 전환 정책을 이행하고 있기 때문입니다. 친환경 에너지의 인프라 구축은 수많은 금속을 필요로 하는 금속 집약적 산업입니다. 친환경 산업에 대한 투자가 증가하며 녹색 금속(구리, 니켈, 코발트, 리튬, 은, 우라늄)의 수요는 장기적인 증가세를 보일 것으로 전망합니다. 전 세계적인 친환경 인프라 구축 속도를 고려하면, 중장기적으로 녹색 금속들은 공급 위기에 직면할 것입니다.

 

녹색금속

친환경 에너지 발전에 필요한 금속

 

｜ 소득 재분배

코로나 대유행이 발발한 이후, 미국 정부는 수조 달러에 달하는 돈을 가계에 공급했습니다. 이로 인해 소득 수준이 상대적으로 낮은 계층이 주로 혜택을 받았고, 그들의 소비를 이끌었습니다.

하기 차트는 소득 계층별 상품 수요를 나타냅니다. 대체적으로 소득이 상대적으로 낮은 계층일수록 오히려 상품 수요량이 많다는 것을 확인할 수 있습니다. ‘포퓰리즘’에 물든 정부가 부의 재분배를 지속할수록 상품 수요는 더욱 증가할 가능성이 큽니다. 

 

소득 계층별 상품 수요 (좌, 낮은 소득 → 우, 높은 소득)

 

｜ 중국의 상품 수요

일각에선 중국 경제의 최근 둔화세가 상품 랠리를 잠재울 것이라 말합니다. 허나, 최근 이슈가 되고있는 중국 GDP의 하향세는 사실 오래전인 2013년부터 시작된 이슈입니다.

중국으로 수입되는 상품 대부분은 해외로 수출되는 상품 생산에 사용되고, 그중 일부는 중국 내수로 소비됩니다. 중국 경제가 둔화하더라도 수출품에 대한 세계 수요만 유지된다면 중국의 상품 수입은 지속됩니다.

 

｜ ‘상품 슈퍼사이클’

일반적으로 상품의 일시적인 강세장은 하나 또는 몇 개의 특정한 상품의 공급 부족이 발생하며 나타납니다.

이러한 ‘일시적’ 강세장은 수급균형이 제자리를 찾으며 자연스레 해결되며, 이는 몇 년 이상 지속되지도 않습니다. 

그러나 이와 대조적으로 상품의 ‘슈퍼사이클’은 상품 시장 전체에서 더 오랜 기간동안 지속적으로 나타납니다.

이는 대규모 시설 확장, 인구의 폭발적 증가 등의 구조적 요인에 의해 상품 수요가 장기간 증가하며 발생합니다.

단적인 예로, 지난 상품 슈퍼사이클은 중국의 대규모 인프라 구축과 도시화에 의해 나타났습니다.

1990년대 말 시작된 원자재 슈퍼사이클은 2008년 세계 금융위기가 발생하기 이전까지 약 12년간 지속되었습니다.

 

우리가 현재 마주하고 있는 상품 슈퍼사이클은 역사상 다섯 번째로 발생한 것입니다.

이번에는 엄청난 양의 금속을 필요로 하는 대규모 녹색 인프라 구축에 의해 주도될 것으로 보이는데, 이로 인해 발생하는 대규모 수요는 각종 원자재에 대한 강한 수요로 귀결됩니다.

세계적인 녹색 에너지로의 전환은 관련 금속 및 원자재의 폭발적 수요를 이끌어낸 반면, 기존 에너지 산업은 장기간 이어진 구조적인 문제에 직면해 있습니다.

전 세계에 팽배한 포퓰리즘은 사람들의 손에 인쇄된 돈을 나눠주어 인위적인 추가 수요를 촉발했고, 경제 전반에 걸친 심각한 수준의 인플레이션을 만들어 내는 중입니다.

앞서 언급한 여러 요인은 향후에도 장기적인 상품 슈퍼사이클을 유발할 것이고, 이는 ‘구경제의 복수(the revenge of the old economy)’를 야기하게 될 것입니다. 

 

원문: 'Laurentian Research : Commodity Supercycle: Cause, Duration, And Why You Should Not Miss This Generational Investment Opportunity'

 

해석: 프루츠 인베스트 이상준