언제까지 ‘삼성전자’만 바라볼 것인가? #2

Summary

- 2016~2020년 삼성물산 재무제표 분석

- 삼성물산은 적극적인 국내외 건설 수주를 통해 매출액 증가를 꾀함

- 주요 계열사인 삼성바이오로직스의 삼성바이오에피스 지분 전량 인수 역시 긍정적인 소식

- 현재 삼성물산은 단기적으로 저평가 되어 있으며, 추후 이익 정상화를 기대할 수 있다는 점에서 주목할 만함

｜ 2016~2020년 재무제표

① 공정가치 자산의 정체는? 최근 5년 연결기준 삼성물산 재무제표를 살펴보면 확연히 2015년 흡수합병 전후 달라진 모습을 찾을 수 있습니다. 2017년부터는 약 23조 원의 공정가치-금융자산(비유동)이 등장합니다. 2016년까지 ‘매도가능금융자산’이라고 불리던 계정의 이름을 바꿨습니다. 2017년 약 49조 원의 자산총계를 감안하면 자산의 46%나 되는 금융자산입니다.

비밀은 삼성물산이 가진 삼성 계열사 주식 가치입니다. 삼성전자만 해도 2020년 말엔 24조 원이 넘습니다. ‘기타 포괄손익 공정가치 금융자산’으로 비유동 자산으로 구분해 두고 있습니다. 그렇죠. 이 주식들은 절대 쉽게 팔 수 있는 항목이 아닙니다.

② 관리비 절감이 효율적인 구조 2016년은 합병 직후 연도입니다. 2014년 舊삼성물산의 재무제표와 비교를 해보면 합병의 시너지가 2016년에 나타났다고 보기는 힘듭니다. 2014년 舊삼성물산은 약 28조 원의 매출액에 6,523억 원의 영업이익을 기록했습니다.

2016년 확실히 자산총계는 44조 원으로 증가된 규모를 보입니다만, 영업이익 1,395억 원과 당기순이익 208억 원 등 초라한 성적을 냈습니다. 이후 점차 삼성물산은 성장해 나갑니다. 5년 뒤 부채비율 2016년 111% → 2020년 65%로 재무건전성은 안정화되었고, 자산총계는 약 54조 원에 이릅니다. 매출액은 그에 비해 크게 성장하지는 않았습니다. 2016년 28조 원 → 2020년 30조 원이 되었고 다만 영업이익률 2.8% ~ 3.5% 내외를 유지합니다.

한 가지 흥미로운 점은 매출원가율은 줄지 않으나, 판매관리비 쪽에서 근소하나 감소 추세가 보이는 편입니다. 워낙 큰 사업 부문들이 많고 이를 합해 놓은 연결기준 재무제표 상으로는 재무적인 디테일을 확인하는 데 한계는 있습니다. 그럼에도 불구하고 삼성물산 전체 사업은 아웃도어 사업(상사, 건설 등)이 크기 때문에 원가 절감보다는 판매관리비 비용 절감이 더 이익에 관여도가 높다는 걸 알 수 있습니다.

③ 배당금 수익도 쏠쏠하네 또한 손익 부분에서 특징적인 점은 2018년 이후 매번 ‘영업이익 < 당기순이익’이 된다는 점입니다. 이유는 기타수익이 많게는 2조 원까지 발생한 덕입니다. 물론 기타 비용 등도 높습니다. 100개가 넘는 종속회사와 계열사 지분을 통해 들어오는 배당금 수익(삼성전자가 제일 크지 않을까요?), 각종 투자자산의 처분 이익이 대단합니다. 매년 유지되고 있는 이런 수익구조는 이채롭습니다.

단기적으로 2021년 3분기까지 손익계산서는 삼성물산의 약 1.6조 원의 당기순이익을 확인해 주고 있습니다. 매출원가와 판매관리비 비용 관리가 되는 와중에 매출액이 소폭 증가했으며, 더욱 증가한 기타 이익 덕분입니다. 2021년 결산이 완료되면 최근 5년간 가장 높은 당기순이익률을 보일 것입니다.

｜ 최근 ‘흥미로운’ 공시사항

건설은 오늘도 ‘열일’ 중 삼성물산은 2021년 연말부터 흥미로운 공시를 쏟아 내고 있습니다. 2021.12.22 단일판매∙공급계약 체결 공시에는 계약 금액 약 2.7조 원의 공사 수주(UAE 고압직류 송전공사)를 알리고 있습니다. 매출액의 8.95%에 달하는 금액입니다. 해당 공사는 2025년까지 진행될 예정이라고 합니다. 현재 삼성물산의 건설 부문은 수주산업이기 때문에 여전히 남아 있는 건설 계약은 재무제표 주석사항을 통해 알 수 있으며, 앞으로 매출액이 될 신규 공사는 이렇게 공시를 통해 확인할 수 있습니다. 삼성물산의 패션, 리조트, 식음 분야가 비슷한 추이를 보인다면(코로나19 상황으로 악화되었고, 이제는 나아진다면) 건설 분야의 수주는 매출액 상승을 의미합니다.

직전 단일판매∙공급계약 공시는 삼성전자와의 계약 건입니다. 곧 끝날 공사인데 ‘평택공장’에 관한 사항입니다. 삼성그룹의 사업 투자는 삼성물산 건설 부문의 일감이 늘어날 수 있습니다. 아직 공시로는 확인되지 않았지만 보도를 통해서 베트남의 '페트로베트남 전력'이 발주한 '년짝(Nhon Trach) 3·4호기 복합화력발전 프로젝트'(6100억 원 규모)를 수주했다고 밝혔습니다. 국내 건설시장이 아직은 불안정한 상황 속이라 해외 쪽 수주는 건설 부문에게는 확실한 매출처입니다. 삼성물산의 전반적인 경영 상황이 상승세임을 알 수 있는 공시는 실적입니다. 2021년 결산을 예고한 실적 공시(2022.1.26)는 34조 원의 매출액과 약 1.2조 원의 영업이익을 보고하고 있습니다.

10년간 다져온 삼성의 자신감 전년 대비 39.5%의 영업이익 증감이고, 당기순이익은 57.6%까지 올랐습니다. 주된 원인은 상사, 바이오 등 사업 수익성 개선이라고 합니다. 삼성물산의 주요 계열사인 삼성바이오로직스 관련 공시가 2개 있습니다. 삼성바이오로직스는 종속회사 삼성바이오에피스 지분을 전량 인수하기로 결정했습니다. 삼성물산 공시에도 주요 계열사 소식으로 동시에 올라왔습니다. 삼성물산은 삼성바이오로직스 43.44%의 지분을 가지며, 삼성전자(31.49% 지분)와 함께 지배력을 나눠 가진 바이오 사업 계열사입니다. 삼성물산 재무제표에 간략한 바이오사업에 대한 계획이 언급되어 있습니다.

※ 바이오사업 연구개발 진행 현황 및 향후 계획

당사의 종속회사인 삼성바이오로직스(주)는 의약품 위탁 생산 서비스(CMO) 및 위탁개발 서비스(CDO)를 제공하는 회사로서, 위탁 연구개발 조직은 고객사 제품의 생산 관련 기술 지원, 세포주 제작 및 생산공정 개발을 담당하고 있습니다. 현재는 삼성바이오로직스(주)가 연구개발 진행 중인 파이프라인은 없습니다. 그러나 삼성바이오로직스는 고객사 제품의 생산 관련 기술 지원 및 세포주 공정 연구/개발을 담당하는 연구개발 조직으로서 DS1/2 MSAT 팀과 DS3 MSAT 팀, CDO 개발팀이 존재하며, 세포주 공정 연구/개발 대행사업 분야를 확대 중입니다. 이를 바탕으로 사업영역을 확장함으로써 의약품 위탁개발을 포함하는 CMO/CDO/CRO 기업으로 나아갈 예정입니다.

이번 삼성바이오에피스의 지분 인수는 설립 이후 10년간 운영해 온 바이오산업에 대한 자신감이라는 생각이 듭니다. 2021년 실적 공시 기준으로 삼성바이오로직스는 약 1.5조 원의 매출액과 5,373억 원의 영업이익을 기록합니다. 35% 정도의 영업이익률입니다. 만약 매출액이 기하급수로 증가한다면 엄청난 이익으로 돌아올 수 있는 분야가 바로 바이오입니다. 삼성그룹이 바이오 인재와 투자를 지난 10년간 아까지 않았던 이유를 확인할 수 있는 시점이 2022년 이후가 될 것으로 보입니다.

｜ 삼성물산 전망

저평가 된 지금을 노려라 복수의 증권사 애널리스트 보고서를 종합해 보면 삼성물산은 단기적으로 저평가 구간으로 평가하고 있습니다. 상사와 건설 부문의 실적이 좋아지고 있으며, 특히 코로나19 상황이 좋아지면 리조트, 패션, 레저 부분 이익 정상화가 기대되기 때문입니다. 재무적인 실적은 이미 공개된 바와 마찬가지로 상승세 추이를 이어가고 있습니다.

여기에 2022년 플러스알파가 될 실적이 있다면 바이오 쪽이 아닐까 추측해 봅니다. 특히 이미 재무제표 관련 리뷰 때 숫자로 확인했던 판매관리비의 부담 완화로 인한 영업이익률 상승, 그리고 배당금 등 기타수지 개선으로 당기순이익률의 증가 등 명백한 수치로 삼성물산의 긍정적인 미래를 보여주고 있습니다. 반면에 최근 주가 흐름은 반대의 경향을 보였습니다. 오히려 실적이 안 좋았지만 관심을 끌었던 2015년 전후의 변동성이 높았던 시기가 주가의 움직임이 더 많았습니다. 그렇다면 그만큼 이후 사람들의 관심에서 멀어진 탓이 현재 주가를 설명해 주는 요소라고 볼 수 있습니다.

누구나 아는 삼성전자 말고… 동학 개미 운동으로 새롭게 진입한 대다수의 개인투자자들이 1~2년의 주식투자 경험을 하고 난 뒤에는 어떤 투자방식을 고수하게 될지 연구할 만한 주제라고 생각합니다. 직관적인 생각으로는 이제는 단기적으로 ‘급등주를 찾던 패턴이 줄지 않을까?’ 하는 생각이 듭니다. 매매를 하면 할수록 손해가 나는 현실을 인지했다면 좀 더 우량하고 장기적으로 안정적인 종목을 찾을 것입니다. 그러나 옥석을 가릴 때도 다수의 편에 선다고 성공하지는 않습니다. 아시다시피 다수가 아니라 높은 주가 이익률이 결과가 되어야 하니까요. 만약 삼성전자와 삼성물산을 비교해 본다면 삼성전자의 재무 수치 앞에 삼성물산은 매우 작아집니다. 시가총액 약 437조 원(2022.2.3 기준), 매출액 278조 원, 영업이익 52조 원(2020년 기준) 삼성전자를 절대 이길 순 없습니다.

하지만 삼성전자에 투자한 소액주주가 약 518만 명이라는 사실도 인지해야 합니다. 당신만 삼성전자를 쳐다보고 매매하지 않습니다. 삼성물산의 경영실적이 점점 좋아질 조건이라면, 앞으로 삼성물산을 중심으로 삼성그룹의 지배 구조 이슈가 불거질 수 있습니다. 삼성전자를 지배하는 삼성생명보험의 지분을 처리해야 하는 제도적 압박(금산분리) 등 삼성물산은 다시금 중심축에 설 날이 올 것입니다. 2015년 이후 잠잠해 보이지만 실속을 차리고 있는 삼성물산. 삼성전자에 가려져 있지만 확실히 좋은 회사들이 뭉쳐 있습니다. 관심을 가질만한 회사라고 생각합니다.

※ 상기 내용은 FY21~16 연결감사보고서 첨부된 재무제표와 사업보고서를 참조해서 작성한 내용입니다. 짧은 시간 안에 검토한 내용이오니, 간혹 오류가 있을 수 있음을 미리 밝혀둡니다.

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