2022년 5월 주식시장은 반등할 수 있을까?

Summary

- 코로나19 팬데믹 때보다 낙폭이 컸던 올해 4월

- 연준은 빅 스텝 금리 인상과 양적 긴축을 시작하겠다고 발표

- '연준 풋' 기대감 등 시장 상황에 맞게 통화정책을 유연하게 조정할 가능성도

- 동적 자산 배분 투자자를 위한 금리 인상기 포트폴리오 전략

 

© iStock

 

금융위기 이후 가장 힘들었던 4월 주식시장에는 “5월에는 주식을 팔아라(Sell in May)”라는 격언이 있다. 5월에는 증시가 약세일 때가 많아서 보유한 주식을 팔고 떠나는 것이 유리하다는 뜻이다. 2022년 4월은 유난히 잔인한 달이었다. 미국 나스닥 지수는 4월 한 달간 -13% 넘게 하락해 2008년 금융위기 이후 최대 낙폭을 기록했다. 2020년 코로나19 팬데믹 하락장을 돌이켜봐도 2020년 2월 -6%, 2020년 3월 -10%에 그쳤을 정도다. 2022년 하락의 정도가 얼마나 심한지 알 수 있다.

2020년 연방준비제도(Fed·연준)는 제로금리와 무제한 양적완화라는 긴급 통화정책을 시행했다. 이를 통해 성장주 위주의 나스닥 지수가 가장 큰 수혜를 받으며 시장이 빠르게 반등했다. 반면 2022년 5월의 연준은 5월 연방공개시장위원회(FOMC)에서 ‘빅 스텝(Big Step)’ 금리 인상*과 양적 긴축을 6월 1일부터 시작한다고 발표하며 매파적인 스탠스를 거두지 않아 앞으로의 자산 시장 전망을 더 어둡게 만들었다.

 

* 연방 기준금리가 한 번에 0.5%의 금리 인상을 하는 것

 

연준이 과거보다 더 큰 규모로 빠르게 양적 긴축을 실시할 것이고, 기준금리도 중립 수준인 2.5% 이상으로 인상 예정이라는 전망으로 인해 시장은 지속적으로 하락하며 저점을 낮추고 있다. 달러화 강세와 단기 국채 금리 상승에 따른 장단기 금리 역전, 그리고 성장주 중심의 나스닥 지수의 큰 하락은 이를 반영한 것이다. 국내 증시인 KOSPI 또한 부진을 면치 못했다.

여기에 인플레이션이 장기화될 수 있다는 두려움, 그리고 우크라이나의 지정학적 위기 및 러시아 디폴트, 중국의 코로나 봉쇄 등 경기 침체 요인까지 현재의 주식시장에 반영된 상황이다.

 

5월 FOMC : 반등은커녕 저점을 경신하다 5월 FOMC에서 연준은 2000년 이후 처음으로 50bp의 빅 스텝 금리 인상(평소에는 25bp씩 인상했다)에 나섰다. 기준금리를 0.75~1.00%로 50bp 인상하고, 앞으로 두 번 정도의 FOMC 회의에서 50bp씩 금리 인상을 더 할 것이라고 밝혔다. 또한, 오는 6월 1일부터는 대차대조표 축소를 시작할 것이라고 발표했다.

인플레이션을 바로잡기 위해서는 50bp씩 인상하는 것만으로는 충분하지 않다고 보는 견해가 시장 참여자들 사이에서 설득력을 얻고 있다. 한 번에 75bp를 인상하는 ‘자이언트 스텝’ 가능성도 제기되는 상황이다. 그러나 5월 FOMC에서 제롬 파월 연준 의장은 한 번에 50bp 인상으로도 충분하며, 연준이 인플레이션을 통제할 수 있을 것이라는 자신감을 보여줬다. 주식시장은 이후 크게 반등하며 환호했다.

5월 FOMC 내용은 시장의 컨센서스보다 매파적이지 않았다. 때문에 시장은 반등의 변곡점을 형성할 것이라는 기대로 크게 올랐다. 그러나 상승의 힘은 하루밖에 지속되지 않았다. 미국 나스닥 지수는 5월 5일 전날 상승분을 모두 반납하고 5% 이상 하락한 이후, 5월 12일에는 장중 11,108포인트까지 하락하며 저점을 형성했다. 5월 FOMC 이후 첫날 상승한 이후 무려 1,500포인트 이상 다시 하락한 것이다. 5월 11일에는 미국의 4월 CPI 지수가 8.3%로 시장 전망치보다 좀 더 높게 발표되면서 주식시장의 하락을 부추겼다. 5월 12일이 돼서야 나스닥 지수는 전일 대비 3.82% 상승하며 하락 흐름을 겨우 진정시켰다. 주식시장은 언제쯤 길고 깊은 하락을 마치고 반등할 수 있을까?

주봉으로도 6주 연속 음봉으로 마감한 미국 증시는 5월 12일을 저점으로 반등을 시도할 것으로 예상된다. 다우 지수는 지난주까지 7주 연속 하락했는데, 다우 지수가 7주 연속 하락한 것은 2001년 이후 약 20년 만에 처음이라고 한다. S&P 500 지수와 나스닥 지수도 각각 2012, 2011년 이후 최장기간 동안 하락했다. 다만 경제 여건이 부정적이고 투자 심리가 극도로 위축돼 증시 흐름이 추세적으로 전환할 수 있을지는 아직 미지수다.

주가가 급락한 후 임시로 소폭 회복하는 '데드 캣 바운스(dead cat bounce)'라는 의견도 있다. 그러나 증시가 과매도 구간에 진입했고 추가 '빅 스텝' 금리 인상이 예정된 6월 FOMC까지 한 달 정도 시간이 남았기 때문에 주가 반등 가능성이 있다고 생각한다.

 

연준의 기준금리 사이클과 장단기 금리 역전 2013년 긴축 발작(Taper Tantrum) 이후 지속된 ‘연준 풋(Fed PUT)*’은 사라진 걸까? 최근 라디오 인터뷰에서 제롬 파월 연준 의장은 자산 시장의 급격한 하락을 의식해서인지 ‘연준 풋’ 가능성을 완전히 배제하지 않는 듯 보였다. 과거 경제 사이클상 '장단기 금리 역전' 이후에는 통화정책 기조를 완화적으로 가져갔기 때문에 기준금리는 곧이어 고점을 형성해왔다.

 

* 연준과 풋옵션의 합성어로, 주가 하락이 예상될 때 연준이 풋옵션과 같이 안전판을 마련해준다는 투자자의 기대 심리

 

연준의 기준금리 사이클을 대입한 코스톨라니 달걀 그림. 최근의 FOMC 이벤트를 함께 기록해 보았다.

 

코스톨라니 달걀로 연준의 기준금리 사이클에서의 현재의 위치를 가늠해 볼 수 있다. 과거 사이클과 다른 점은 금리 저점(D) 이후 시작되는 이번 금리 인상 사이클의 진행 속도가 매우 빠르고 불안정하다는 점이다. 2015년(E)부터 시작된 기준금리 인상 사이클에서는 장단기 금리가 역전되는 2018년 12월까지 3년의 기간 동안 경제 호황과 주가 상승이 일어나는 대세 상승 구간이 있었다.

이번 사이클의 특이점은 경기회복(E) → 호황(F) 구간을 짧게 건너뛰고 바로 장단기 금리 역전이 시작되었다는 것에 있다. 직전 사이클에도 경기회복(E)과 호황(F)을 거치는 대세 상승기 동안 긴축 발작과 더블딥 우려, 유럽발 경제 위기, 중국발 증시 하락 등이 있었지만 미국채의 장단기 금리가 역전되지는 않았다. 장단기 금리 역전 현상은 보통 금리 고점(A) 전에 일어난다. 따라서 현재 5월 17일 기준 우리는 (F) 와 (A) 사이인 '버블'의 가운데 구간에 있다고 봐야 한다.

시장의 컨센서스나 연준에 따르면, 목표 기준금리는 2.5% 이상으로 아직 한참 더 기준금리를 인상한다는 계획이다. 그러나 연준 풋으로 인한 금리 인상과 긴축의 강약 조절에 다시 한번 들어간다면 기준금리 고점을 완만히 형성할 가능성이 있다. 그리고 기준금리 고점 이후에는 곧이어 경제 위기와 경제침체가 우리에게 닥칠 예정이다.

물가를 잡기 위해 연준(Fed)이 경제상황을 무시하고 기준금리를 계획대로 인상할 것이라는 생각이 시장에 지배적이지만, 장단기 금리 역전 이후에도 기준금리를 계속해서 올리는 것은 한 번도 가보지 않은 미지의 길이다. 또한 이번 5월 FOMC에서도 밝혔듯이 현재의 물가 상승에서 연준이 통화정책으로 영향을 줄 수 있는 부분도 제한적이다(코로나 봉쇄와 전쟁으로 인한 공급 측면에서의 물가 상승 등은 통화정책의 영역을 벗어나 있다.) 때문에 연준이 통화정책을 시장 상황에 맞게 유연하게 조정하는 것도 자연스러운 일이라고 생각한다.

 

연준의 직전 기준금리 사이클에서 일어난 장단기 금리 역전(2018년 12월) 이후 실제 경제 위기(2022년 3월)이 발생하기까지 1년이 조금 넘는 시간이 걸렸다. 그리고 경제 위기 전에는 전 고점을 돌파하는 강한 상승이 있었다. 이번 사이클의 장단기 금리 역전(2022년 4월) 이후 앞으로 다가올 경제 위기 사이에 반등 기간과 폭을 생각해 보면 이번 사이클의 특성상 반등의 기간도 짧고 폭도 작을 가능성이 높다. © 구글 파이낸스

 

장단기 금리가 역전되었다고 바로 본격적인 경제 위기가 다가오는 것은 아니다. 일반적으로 경제 위기가 오는 기간까지 반등과 마지막 상승을 하게 된다. 그리고 이 시기 버블의 마지막에서는 가장 화려한 불꽃을 피우게 된다. 2018년 12월 장단기 금리가 역전된 후 2020년 3월 경제 위기가 오기 전까지 미국의 주가지수는 사상 최고가를 연일 경신했다. 이번 기준금리 사이클은 진행 속도가 매우 빠르고 불안전한 경향이 있으므로, 상승장의 기간이 짧고 상승의 폭도 낮아 전 고점을 돌파하지 못하는 반등에 그칠 가능성이 높다.

 

동적 자산 배분 투자자의 포트폴리오 사실 올웨더 포트폴리오(All-Weather Portfolio)나 영구 포트폴리오(Permanent Portfolio) 같은 정적 자산 배분으로 투자하고 있는 투자자라면, 일정 기간마다 편입자산들을 정해진 비중에 따라 리밸런싱 하게 되므로 시황에 큰 신경을 쓰지 않아도 된다. 진정한 패시브 투자로 시장의 평균 수익률을 추구하는 투자법이라 이렇게 혼란스럽고 하방 압력이 있는 시장에서 안정적인 투자를 하는 데 큰 도움이 된다.

필자의 경우 동적 자산 배분으로 투자하고 있는데, 연준의 금리 사이클을 코스톨라니 달걀에 대입해 각 시기마다 위험자산과 안전자산의 편입 비중을 변경하고 있다. 필자는 2020년 3월 코로나19 위기 때는 안전자산을 70%에 가깝게 보유하고 있었고, 제로금리 이후에는 위험자산 비중을 높여 현재까지 위험자산 70%, 안전자산 30%의 비중을 유지하고 있다. 현 시점은 연준의 금리 사이클 상 금리 인상기에 속하기 때문에 (지난 3월 첫 번째 금리 인상을 했다) 첫 번째 금리 인상 후 1~2년 동안 금리 인상기의 수혜를 받는 가치주와 배당주 중심의 위험자산 투자를 진행하려고 준비를 마쳤다.

하지만 연준이 첫 번째 금리를 인상하자마자 한 달을 버티지 못하고 예상보다 빠르게 장단기 금리가 역전됐기 때문에 시장에 보수적으로 접근하는 것으로 대응 전략을 업그레이드했다. 장단기 금리 역전은 곧이어 금리 고점이 올 수 있다는 것을 의미하기 때문에 향후 발생할 경제 위기와 이어지는 금리 인하기를 미리 대비해야 한다. 지난 코로나19 위기에서도 미리 준비했기에 안전자산을 최대한으로 확보해 피해를 최소화할 수 있었다.

따라서 2022년 하반기 인플레이션 위험이 안정화되고 연준의 기준금리 인상의 속도가 완화돼 주식시장이 반등하면, 포트폴리오에 편입한 위험자산의 비중을 적절하게 낮추고 안전자산 비중을 높일 계획이다. 최소한 안전자산을 50% 이상 확보하는 것을 목표로 하고 있다.

2020년 8월 이후 작년 상반기까지는 풍부한 유동성과 낙관적인 경제 전망으로 연준의 통화정책에 큰 변화가 없었지만, 앞으로는 연준과 FOMC 소식에 최대한 관심을 가지고 민첩하게 대응해야 하는 시기다. 지금은 금리 사이클의 변곡점을 지나고 있고 사이클의 진행 속도도 매우 빠르다. 따라서 앞으로 기회가 되는대로 연준의 스탠스와 시장의 분위기의 변화를 추적하고 참고한 동적 자산 배분 대응 전략을 공유해 보도록 하겠다.