2022년 3월 FOMC 리뷰 | 금리인상의 시작

Summary

- 팬데믹 이후 첫 번째 금리인상을 단행한 3월 FOMC 리뷰

- 이번 조치로 인해 경기침체의 이정표 역할이 됐던 장단기 금리 역전 가능성이 커짐

- 금리인상으로 인한 역효과를 막기 위해 연준이 명심해야 할 과거의 실수

- 금리인상 사이클 진입을 대비한 투자 전략

 

© iStock

 

2020년 3월, 코로나19 팬데믹 이후 첫 번째 금리인상이 시작되다.

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2020년 3월 예상치 못한 코로나19 팬데믹으로 미국 연방준비제도(Fed·연준)가 기준금리를 제로금리로 긴급 인하한 지 2년여의 시간이 지났다. 제로금리 시작 후 연준은 2023년 혹은 2024년에 첫 번째 금리인상을 할 것이라고 예상했다. 그러나 팬데믹 사태의 지속으로 인한 봉쇄와 전례 없는 화폐 발행으로 시장에는 유동성이 공급됐다. 또한, 전 세계 물류와 공급망이 재편되면서 물가 상승 압력도 강해졌다. 작년 말부터는 러시아와 우크라이나의 지정학적 리스크까지 더해졌다. 소비자물가지수(CPI 지수)는 40년 만의 최악의 상승률을 연속으로 경신하고 말았다.

물가상승은 일시적이라며 대응을 자제하던 연준도 마침내 작년 11월, 테이퍼링(tapering, 연준이 양적완화 정책의 규모를 점진적으로 축소해나가는 것)과 금리인상 일정을 서둘러 발표하게 된다.

 

직전 금융위기 때 제로금리가 5년간 유지되었던 것과 달리 2020년 3월부터 시작된 이번 제로금리는 2년 만에 막을 내리게 되었다. © fred.stlouisfed.org

 

2022년 3월 현재, 러시아의 우크라이나 침공이 교착 상태에 빠지면서 제3차 세계대전 발발에 대한 지정학적 우려가 시장을 억누르고 있다. 동시에 시장은 우크라이나 전쟁의 출구 전략을 모색 중이다. 전쟁 발발 전후로 폭락했던 전 세계 증시가 바닥을 다지고 큰 변동성에 대비하는 모습이다.

오늘은 연준의 2022년 3월 연방공개시장위원회(FOMC)를 리뷰하며 어려운 현 시장에 대응 가능한 투자전략을 생각해 보고자 한다.

 

｜2022년 3월 FOMC 전후 경제 상황

금리 발표 앞두고 요동치던 증시 작년 11월 미국의 CPI 지수가 40년 만에 큰 폭으로 오르자 연준은 ‘일시적(transitory)’ 물가 상승이라는 기존 견해를 철회했다. 곧이어 12월 FOMC에서는 2022년 3월까지 테이퍼링을 마무리하겠다고 결정했다. 시장의 컨센서스보다 빠른 일정이었기 때문에 미국과 전 세계 주식시장은 작년 11월을 고점으로 4개월째 약세장을 이어갔다.

우크라이나 전쟁 이후 국제 유가도 신고가를 경신하며 요동쳤다. 국제 유가는 러시아발 수급 불안 우려로 한 달 만에 35% 이상 급등했다. 3월 7일에는 130달러를 넘어 8년 만에 처음으로 배럴 당 100달러를 넘어섰다.

3월 FOMC를 앞두고 미국 주식시장은 저점에서 조금 반등했다. S&P 500 지수 중에 에너지 업종을 제외한 10개 업종이 모두 올랐다. 국제 유가도 다시 배럴 당 100달러 아래로 하락하면서 에너지 가격 급등세가 완화되었다. 인플레이션 우려가 다소 진정되는 모습이었다.

시장은 연준이 미국 시간 기준 16일에 열리는 3월 FOMC 정례회의에서 기준금리를 25bp 인상할 것으로 예측했다. 더불어 인플레이션 억제를 위해 추가 기준금리 인상을 강조할 것이라고 보았다.

 

금리 인상, 선택 아닌 필수였다 러시아의 우크라이나 침공은 이미 높아진 인플레이션 문제를 더 심화시켰다. 코로나19 역시 미국 대부분 지역에서는 잦아들었으나, 중국에서는 오히려 악화해 일부 지역이 봉쇄되기까지 했다. 이에 공급망 불안이 심화되고 미국의 성장률이 위협받았다.

하지만 미국 경제는 빠르게 완전 고용에 진입하고 있다. 인플레이션 속도 역시 지나치게 빨라 연준이 기준금리를 인상해야 한다는 것에는 이견이 없는 상황이었다. 지난 2월 미국 CPI가 전년 대비 7.9% 오른 것으로 나오면서 연준이 인플레이션 대응에 다소 늦었다는 평가도 있었다.

시장에서는 연준이 전쟁으로 인해 국내총생산(GDP)을 하향 조정할 것으로 예측했다. 인플레이션은 크게 상향 조정하고, 경기는 침체에 빠지는 스태그플레이션에 대한 우려가 커졌다.

 

｜3월 FOMC 리뷰

연준은 3월 16일 FOMC 정례회의를 마치고 기준금리를 0.25~0.50%로 25bp 인상했다. 이번 3월 FOMC 성명서의 전문을 요약하면 다음과 같다.

 

1. 경기 전망

• 고용 증가는 최근 몇 달간 견조했고, 실업률은 상당히 하락했다.
• 팬데믹 및 경제 재개와 관련한 공급과 수요의 불균형은 높은 수준의 물가상승률에 기여하고 있다.
• 러시아의 우크라이나 침공은 막대한 인적·경제적 고난을 야기하고 있다. 단기적 측면에서 전쟁은 인플레이션에 추가적인 상방 압력을 가하고, 경제 활동을 짓누를 가능성이 크다.

 

2. 통화정책

• 연방기금(FF) 금리 목표치를 0.25~0.50% 범위로 인상한다.
• 완전 고용과 장기적으로 2%의 물가를 달성하는 것을 추구한다.
• 확고한 통화정책으로 인플레이션이 2%의 목표치로 복귀하고 고용 시장이 계속해서 강한 모습을 보일 것으로 기대한다.
• 다음 회의에서 국채 보유분과 기관채, 주택저당증권(MBS) 보유량 축소를 시작할 것으로 기대한다. (양적긴축)

 

3월 삭제되고 추가된 내용 3월 FOMC 성명에서는 1월과 다르게 코로나19에 대한 부문이 삭제되었다. 대신 러시아의 우크라이나 침략이 인플레이션과 미국 경제에 미치는 불확실성에 대한 문구를 추가했다. 그리고 2018년 이후 첫 번째 금리인상을 시작하는 근거를 간단히 언급했다.

연준은 '전반적인 금융 여건은 여전히 완화적인 상태를 유지하고 있으며, 부분적으로 경제와 미국의 가계 및 기업으로의 신용 흐름을 지원하는 정책 조치를 반영하고 있다'라는 문구도 삭제했다. 통화정책이 완화적인 상태에서 긴축적으로 변경되었기 때문이다.

자산 매입 프로그램이 3월 종료됨에 따라 관련 문구도 모두 사라졌다. 자산 매입 프로그램으로 늘어난 대차대조표 축소와 관련해서는 '국채와 기관채, 기관 주택저당증권의 보유량이 다가올 회의에서 줄어들기 시작할 것으로 예상한다'라고 언급했다.

이번 금리 결정에 반대표 행사가 있었다는 내용도 성명에 포함됐다. 세인트루이스 연방준비은행 총재가 소수 의견으로 50bp 금리인상을 주장했다.

 

향후 FOMC의 행보 미리보기 제롬 파월 연준 의장은 "연준이 물가 안정의 필요성을 절실하게 인식하고 있으며, 향후 필요시 더 빠른 금리인상이 가능하다"고 했다. 그는 노동시장이 매우 타이트하며 건강하지 못하다고 평가했다. 물가 안정이 강한 고용 시장을 위한 전제조건이며, 강한 고용을 유지하면서 물가 안정을 회복할 계획이라고 강조했다.

또한, "경제는 매우 강하다"라고 언급하기도 했다. FOMC 위원들은 러시아와 우크라이나 전쟁에 따른 하방 위험에도 견조한 성장을 예상하고 있으며, 경제는 금리인상에 대응하기 충분한 여력을 가지고 있다고 평가했다.

인플레이션의 경우 올해 하반기에는 하락할 것이며, 내년에는 더 빠르게 낮아질 것이라고 전망했다. 그러나 통화정책이 지연되면 2023년과 2024년에 더 많은 위기를 불러올 수 있다고도 언급했다.

마지막으로 이르면 5월 대차대조표 축소 관련 절차를 시작할 수 있다고 한다. 대차대조표 축소는 금리인상과 비슷한 효과를 낼 것으로 보인다. 통화정책 정상화가 필요한 시점이라는 것이다.

 

｜3월 FOMC와 시장 반응

연준은 점도표를 통해 2022년 기준금리의 중간 값을 1.9%로 제시하고 올해 7차례 금리인상을 예고했다. 그리고 이르면 5월부터 대차대조표 축소 절차를 시작할 수 있다고 했다. 올해 GDP 전망치도 종전 4.0%에서 2.8%로 대폭 낮췄다.

 

장단기 금리 역전 가능성 커졌다 FOMC 발표 이후 10년물과 2년물 국채 금리는 지난 2019년 5월 이후 최고치를 경신했다. 10년물 금리와 2년물 금리는 급등하여 각각 2.191%와 1.975%에 거래됐다. 30년물 국채 금리는 2.455%로 하락했다.

연준 기준금리 영향을 많이 받는 단기 채권 금리는 연준의 공격적인 긴축 시사에 단기물 위주로 급등했다. 장기물 금리는 비관적인 장기 전망으로 하락했다.

이에 따라 10년물과 2년물 금리 격차가 21.6bp까지 축소됐다. 10년물과 2년물의 장단기 금리 역전 가능성도 커졌다. 2020년 이후 처음으로 3년물 금리가 5년물 금리를 넘어서 금리역전이 일어나기도 했다.

 

미국채 10년물과 2년물의 금리 차이를 나타낸 그래프. 회색 음영이 경기침체기다. 10년물 금리에서 2년물 금리를 뺀 수치가 마이너스가 되는 경우 '장단기 금리가 역전'되었다고 한다. 장단기 금리 역전은 경기침체의 신호로 알려져 있다. © fred.stlouisfed.org

 

연준이 인플레이션 억제에 성공하면 강도 높은 금리인상에 따른 경기침체 가능성이 커진다. 반대로 인플레이션 억제에 실패하면 높은 물가 부담에 따른 성장 악화가 예견된다. 결국 연준은 경기 경착륙과 인플레이션 고착화 중 하나를 선택해야 할 것으로 보인다.

현재 인플레이션이 너무 높기 때문에 연준은 금리를 계속 인상할 수밖에 없고, 이어지는 '장단기 금리 역전'은 경기침체 징후가 될 것이다. 지난 70년의 역사를 보면, 10년물과 2년물 금리가 역전되면 평균 12~18개월 후 경기침체가 시작되었다.

 

｜앞으로의 전망

마침내 제로금리가 끝나고 다시 한번 기준금리 인상 사이클이 시작되었다. 이번 금리인상 사이클은 과거와 어떤 점이 다를까?

 

미국 경제 되레 침체될 수 있다 S&P 500 지수는 1946년 이래 금리인상 사이클이 시작되면 기준금리 고점까지 상승해왔다. 반면, 기술주는 미래의 현금 가치 하락과 부채 비용 증가를 고려할 때 금리인상기에 상대적인 약세를 보일 수 있다.

과거에는 금리인상기에 주식시장이 오름세였다. 하지만 이번에는 40년 만에 가장 높은 수준의 인플레이션에 대처해야 하는 연준이 더 큰 폭의 긴축 조치를 취할 수 있어 주식 시장이 하방압력을 받을 수 있다.

 

연방기준금리(파란색)과 전년 대비 CPI 상승률(붉은색)의 그래프(1955~2022년) 연준의 기준금리보다 전년 대비 CPI의 상승률이 5% 이상 차이가 나는 것은 역사상으로 드문 일이다. 1970년대 인플레이션을 잡기 위해 CPI 상승률 보다 훨씬 높은 기준금리 인상이 필요했다. © fred.stlouisfed.org

 

높은 인플레이션은 연준이 예상한 금리인상 사이클을 더 빠르게 작동시킬 것이다. 3월 FOMC에서 적극적으로 인플레이션에 대응할 것이라고 했지만, 공격적인 긴축정책을 펼치다가 다시 경기침체로 이어질 가능성도 존재한다.

연준은 3월 FOMC 점도표에서 올해 최대 7회 금리인상을 예상하고, 오는 5월 대차대조표 축소 가능성을 언급하는 등 강한 긴축 의지를 드러냈다. 2022년 말 인플레이션 예상치는 4.3%로 종전 2.6%보다 상향 조정하고, 올해 GDP 전망치는 종전 4.0%에서 2.8%로 낮췄다.

가장 이상적인 결과는 연준이 향후 성장이 지속되는 몇 년 동안 인플레이션을 점진적으로 둔화시키는 것이다. 그러나 만약 연준이 금리를 너무 빨리 올리는 실수를 범한다면 미국 경제는 다시 침체에 빠질 수 있다.

 

명심해야 할 두 차례의 실수 1979년 이후 연준의 7번 금리인상기 속 경제 충격이 컸던 시기는 1979~1981년과 2004~2006년이다. 두 시기 모두 고물가를 잡기 위해 금리인상을 시행했다. 스태그플레이션 시기였던 1979년 CPI 상승률은 10%를 넘었다. 2004년에도 물가 상승률이 3%대를 넘어서자 고물가에 대응하기 위해 금리인상을 시작했다.

1979~1981년 시기 연준은 기준금리를 무려 9.37% 올렸고, 2004~2006년 시기에도 4.25%나 인상했다. 평균 인상 폭은 6.8%로 나머지 5차례 금리인상 시기의 평균(2.8%)보다 2.4배나 높았다.

고물가에 맞서느라 금리인상 폭이 크다 보니 경제 충격은 상당했다. 이 과정에서 연준은 물가와 경기 사이 균형을 제대로 잡지 못했다. 연준이 금리를 가파르게 올리던 1980년 미국 경제성장률은 - 0.3%로 떨어졌다. 금리인상 종료 이후인 1981년 경제성장률은 2.3%로 반등했지만, 1982년 다시 - 2.1%로 하락했다. 2004~2006년에는 경기 악화 경험을 의식해 1979~1981년보다 금리인상 폭을 낮게 가져갔는데, 인플레이션 대비 긴축 강도가 약하다 보니 부동산 시장 버블에 이어 금융위기를 맞고 말았다.

 

금리인상기에 갖춰야 할 칼자루 2022년 현재는 1979~1981년보다 2004~2006년 시기의 금리인상기와 더 닮아 있다. 당시 물가상승률이 기준금리보다 월등히 높아 미국의 부동산과 나스닥 지수의 큰 버블이 생겼다. 지금의 기준금리는 물가상승률에 비해 너무 낮기 때문에 2004년 당시보다 더 심각하다고 볼 수 있다.

이번 금리인상이 1979~1981년 시기와 유사하게 진행되려면 기준금리를 5% 이상 인상해야 하지만 현실적으로 불가능할 듯싶다. 이번 금리인상 사이클의 기준금리 고점은 직전 고점인 2.5% 이하가 될 가능성이 크다. 그렇다면 인플레이션이 만연하고 버블이 심화될 가능성이 높을 것이다.

지난 칼럼에서 언급한 것처럼 금리인상 사이클에 진입하면 경기호황과 버블을 형성하고, 금리 고점과 장단기 금리 역전을 만들어야 한다. 이번 사이클의 금리 고점까지 인플레이션 헤징을 위해 달러 기반의 자산들을 보유하는 것이 유리하다고 생각한다. 앞으로는 금리인상기에 유리한 자산에 대해 검토하는 시간을 가져보겠다.